回顧過去一年加密貨幣市場的熊市，到今年一月似乎有翻身拉升的跡象，其中中心化交易所所發行的平台代幣，表現竟超乎許多投資人想像。
（前情提要：CZ再砲SBF：FTX向媒體付4,300萬美元，定期「散布幣安FUD」 ）
（背景補充：CryptoQuant：Huobi 儲備金風險很高，扣除平台幣僅剩 56.57% ）
隨著聯準會加息進入尾聲，以及去年接連發生的 LUNA 暴雷、FTX 破產等一系列產業內部事件快速被消化，加密市場的恐慌情緒逐步緩解。
反映在市場方面，只要是好消息刺激，就會引起資金的一陣悸動。比如 Gala Games 在 1 月 9 日宣布正與巨石強森合作製作 Web3 電影，代幣 GALA 從底部迄今漲幅超過 282%。
比如 1 月 27 日 Axie Infinity 公布重大更新，代幣 AXS 自底部上漲 98%。比如 1 月 29 日「趙威爾」CZ 表示 Binance 更願意投資虛擬現實（VR）或元宇宙遊戲的消息公布後，數位商業元宇宙項目 Highstreet 代幣 HIGH 在 48 小時內漲幅超過 170%。
儘管以上代幣短期漲幅巨大，但相比歷史前高還有數十倍的距離。與之對比，一些中心化交易所的平台幣在悄無聲息中逼近歷史前高，其中最亮眼的是 OKX 平台幣 OKB，已經不知不覺從熊市底部漲了 3 倍，距離歷史高點只有大約 20% 空間。
如果對比 BTC 走勢看，OKB/BTC 匯率走出了幾乎是「永恒牛市」的曲線，不但超過 2020–2021 牛市期間的高點，而且還在這個熊市中創出了新高。
似乎有些令人意外，正如 MarketVector 數位資產產品策略師 Martin Leinweber 所說：
令人驚訝的是，2022 年所有的經典敘事和假設都沒有實現，那些增長強勁的代幣幾乎不在大部分人的觀察列表里，比如 OKB、BNB 等，甚至這些代幣在 FTX 這樣的中心化交易所崩潰之後依然表現強勁。
春江水暖鴨先知
作為加密貨幣交易的中樞，交易所對市場溫度一直是「春江水暖鴨先知」。
比如在 2018 年底 — 2019 年上半年的小牛市期間，Binance 平台幣 BNB 在 2 月 20 日價格回升到此前下跌前的橫盤區間，並在 2019 年 4 月 21 日超過歷史前高。同期，BTC 回到此前下跌前的橫盤區間（約 6300 美元）是在 5 月 11 日，比 BNB 慢了大約 3 個月。其他諸如 OKB、Huobi 平台幣 HT、KuCoin 平台幣 KCS 的價格等均比 BTC 領先恢覆到下跌前的橫盤區間，可以說平台幣扛起了領漲大旗。
事後看，2019 年初的平台幣上漲主要是 IEO。
Binance 在 2019 年 1 月率先發起，此後其他眾交易所紛紛跟隨，在熊市期間掀起一波上幣熱潮。相比 2017 年的 ICO 模式投資者需要使用 BTC、ETH 參加新幣發行，IEO 則需要使用交易所的平台幣參與，平台幣的熱度和價值被大大提升，引發上漲。
頂級平台幣熊市更抗跌，牛市更能漲
排除已經倒閉、破產或陷入困境的交易所發行的平台幣，在 2018 年 12 月之前發行的交易所平台幣表現如下：
從上圖可以直觀看出，從熊市期間的跌幅看，除了 KCS、CET 和 BIX 外，大多數平台幣比 ETH 更抗跌。其中 BNB 最硬，跌幅甚至比 BTC 還要小。
從彈性看，絕大多數代幣從 2018 年熊市期間最低價到 2021 年牛市期間最高價均獲得了數十位的漲幅，其中 BNB、OKB、KCS 和 BIX 均跑贏 BTC 和 ETH。其中 BNB 獨領風騷，漲幅超過 150 倍。
從能否「解套」看，在 2018 年初在「山頂」上買入 BTC 和 ETH 的投資者在 2021 年的牛市期間均獲得了 2 倍以上的回報。而在 2018 年高位買入 BNB、OKB 和 HT 的投資者獲得的回報率分別是 27 倍、7.3 倍和 5.6 倍，均大幅跑贏 BTC 和 ETH。
然而，除了上述「三大」交易所的平台幣外，二三線的平台幣投資者在經歷一輪牛熊後依然被沒有迎來「解放軍」。
到了 2021–2023 這波熊市，只有 LEO 和 BNB 兩個平台幣比 BTC 更抗跌，相比上輪熊市期間的數量有所減少。
OKB、BNB、GT、BIT、FTT 等從底部的漲幅均領先 BTC，其中 OKB 在這輪牛熊轉換中取代上輪的 BNB 成為平台幣的領頭羊。
自從去年 10 月 Huobi 易主之後，成為火必的實控人孫宇晨承諾未來將有許多大動作圍繞 HT 展開。不過，積重難返的 HT 遇到「聲名在外」的孫宇晨，能釋放出怎樣的化學反應還需要進一步觀察。
那麼，交易所的平台幣值得投資嗎？
交易所平台幣的好處
- 中心化交易所的平台幣的主要功能包括交易所買賣手續費折扣、VIP 等級憑證、交易所公鏈的 GAS 費、IEO 以及發給員工的獎金等。此外，一些交易所會賦予平台幣更多的功能，比如和電商或者實體店合作使用平台幣付款等。
- 除了以上擺在台面上的功能，平台幣也可以作為交易所融資的工具。
比如 FTX 就是這方面的高手。在 FTX 不斷發展壯大的進程中，FTX 和兄弟公司 Alameda 是 FTT 背後的莊家，它們一方面透過拉高 FTT 價格抬升估值，從投資人融更多的錢。
另一方面，Alameda 使用 FTT 作為抵押物從 FTX 借錢。FTT 價格越高，能夠借的錢越多，可以做的事情也越多（比如參與一級市場投資以及收購和並購等）。去年 11 月，FTT 在各方勢力的圍攻下跌破了長期控盤線 22 美元，隨後 FTX 申請破產。此後 FTT 一度跌至 0.8 美元，相比歷史最高階 84 美元幾近歸零。
交易所平台幣的風險
中心化交易所平台幣的價值背書本質來自交易所，不管是推出各種各樣的實用功能，還是採取銷毀的方式實現總量通縮。一旦交易所這個母體不復存在，平台幣的價值就不復存在。
比如上面提到的 FTX。
比如 2018 年橫空出世的 FCoin，其平台幣 FT 在 30 天內漲了 100 倍。但隨著 FCoin 倒閉和創辦人張健失聯，FT 走向歸零。
再比如 AEX 在去年 7 月受 LUNA 暴雷影響遭遇擠兌，平台部分高管被採取強制措施（目前已取保候審），平台幣 GAT 以及其他資產基本成了「歡樂豆」。
平台幣的另一個硬傷是缺乏流動性。
像 BTC、ETH 以及其他多數主流加密貨幣基本上可以實現在不同交易所自由交易，而平台幣多數只能在自己交易所內交易。所幸目前有些交易所開始破除「門戶之見」，list 了其他交易所所的平台幣。比如 OKX 在去年 12 月底上線了 BNB/USDT 交易對。
CEX 平台還面臨 DEX 平台的威脅。
據 coingecko 數據顯示，288 家 DEX 平台近 24 小時交易量為 25 億美元，大約相當於 Binance 一天的現貨的交易量的 1/4。然而去中心化趨勢是確定的，DEX 的市場份額會越來越大，CEX 在不斷被擠壓後平台幣的價值自然要被重估。除了與 DEX 競爭，CEX 之間的競爭也會導致小平台被不斷淘汰出局，致使其平台幣走向歸零。
總結
總的來看，部分 CEX 平台幣雖然在牛市表現亮眼，在熊市中也更抗跌，但這僅僅這是幸存者偏差 — — 更多沒有統計到的平台幣早已歸零。
在激烈的競爭中，平台能否持續保持競爭優勢，並存活下去對平台幣起著決定性作用。
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