去中心化期權是什麼？去中心化期權未來有哪些可能？我們早已經過了「去中心化就是好」的 DeFi summer，所有的去中心化都將受到質問：WHY？！本文源自作者 armonio 在微信公眾號 AC Capital Research 所著文章《萬事俱備，只欠東風：探索去中心化期權的可能性》，由深潮 TechFlow 編譯、整理及撰寫。
（前情提要：深度解讀 Panoptic Protocol：永久、無預言機的期權協議 ）
（背景補充：一文看懂何謂「套利」| 加密貨幣無風險期權實例、操作教學 ）
期權是一種選擇權，是買賣雙方約定交付條件、交付品類的權利合約。智慧合約的出現，讓合約能夠在鏈上無人干預的環境下自動執行，合約執行的條件和流程清晰透明、是期權執行的良好環境。從 2020 年 DeFi summer 開始，無數的團隊，專案開始向去中心化期權挺進。三年下來，行業的發展一度呈現百花齊放的盛況，無論是記帳的基礎設施，期權總類，做市演算法都有了長足的進步。
隨著市場進入熊市，代幣激勵成本日益增高。虛高的去中心期權活躍度開始回落。除了少部分專案，創新集中於金融產品的微創新。市場獎勵貼合區塊鏈架構和去中心化環境的突破式創新，像 Lyra 這樣站在巨人肩上的專案形成了 DeFi 矩陣，在期權定價上形成了獨具特色的算法系統。雖然市場規模萎縮，但 Aevo 和 Lyra 佔據了絕對頂級的市場份額。
延伸閱讀：永續合約、期權和波動率交易產品，加密衍生品的市場天花板在哪？
相比於動輒數百億美金的鏈下交易額，目前鏈上期權的規模連零頭都趕不上。而在傳統市場裡，期權的名義成交額與期貨基本在同一量級。從這個資料我們可以得知，鏈上期權市場處於早期。2023 年下半年，二層網路的技術逐漸成熟，低成本搭載交易簿式期權市場的基礎設施技術讓鏈上期權市場爆發了新的增長。
我們早已經過了「去中心化就是好」的 DeFi summer，所有的去中心化都將受到質問：WHY？！
去中心化期權的背景
什麼是期權
要理解去中心化期權，就必須解決兩個問題：什麼是期權，為什麼要去中心化？
我們單單闡述期權是一種選擇權，買賣雙方確定行權的時間，價格。期權持有方按照約定能夠獲得執行合約的權力。
期權即時一類特殊的金融合約，又是一種與價格波動相關的金融工具。單從性質上分析，期權除了體現標的資產的價格變動，也體現價格變動速率，體現行權時間的差異等等。
期權是一種與風險定價相關的金融工具。期權價格的變動能體現出現貨和期貨不能表現的價格屬性，為投資者對衝風險，設計資產組合提供了更多的維度和工具。
此外，期權的用途廣泛。瞭解期權用途，有助於我們發現期權產品的精準使用者。在傳統世界，期權除了作為槓桿工具以外，還有諸多的用途：
1、風險管理工具
期權是一種風險管理工具，可以從業務和合規兩個維度來講。企業或者專案時刻面臨著原材料和產品的價格變動。除了採用期貨，提前鎖定成本的收入，他們也可以通過買入期權，獲得在規定時間下，規定價格的買入賣出權利。這等同於鎖定支出和收入的上下限，獲得最小利潤的保證。對於金融機構來講，衍生品是新興事物，種類與複雜度也高於股票、債券。在繞監管上，期權往往能發揮意想不到的作用。在交易上，有些交易員持有大量籌碼，在處理一些風控平倉時，可能面臨高昂的流動性損失。那麼，在低波動率時刻持有一些對應期權，可以將流動性損失風險轉化為固定的成本支出。
2、融資工具
在金融上，期權也是重要的融資工具。我們不談可轉債視同期權 + 債券。歷史上，不少公司也通過銷售期權為公司融資。2022 年十月，Tesla 就曾通過銷售 500 萬 call option，融資 22 億美金。期權允許持有者在 2024 年一月以 1100 美元的價格買入 Tesla 股票。
3、組織激勵工具
在很多傳統大型組織，也通過期權對組織的中高層進行激勵。這種行為在傳統世界裡已經屢見不鮮。對於期權激勵的利弊，相應論文也已經汗牛充棟。
4、槓桿和投機工具
很多投資者會採用期權進行投機。用小資本撬動大收益，甚至去賭一些時間成本維度上的，或者波動率維度上的交易機會。這是其他很多金融工具不具備的功能。
2020 年，隨著現貨 DeFi 的落地，去中心化衍生品被人從傳統金融反射過來。大家希望在去中心化的平臺上，能夠分潤中心化金融機構期權業務。那麼怎麼定義去中心化期權呢？
傳統金融裡，期權擁有不同的流通市場，除了交易所的櫃檯交易外，還有 OTC 市場。
什麼是去中心化期權
去中心化期權是指在區塊鏈上發行的，擁有期權屬性的智慧合約。相比於傳統期權市場，它無需許可、公開透明、無違約風險，與其他的去中心化產品有更強的組合性。相比於傳統的在中心化交易所的期權或者場外期權。期權的執行由區塊鏈智慧合約保障，自動執行。這是去中心化期權與傳統期權唯一的差異。
去中心化期權專案，來自於對中心化期權市場的反射。在傳統金融市場裡，衍生品市場遠遠大於現貨市場，其中，期權市場規模量級等同於現貨市場。在以 uniswap，curve 等一批去中心化現貨交易所成功，展現了智慧合約在金融行業的潛力。很多團隊看到了去中心化期貨乃至期權的未來。在 DeFi summer 的光環下，去中心化的弊端被掩蓋，眾多團隊投入到火熱的去中心化期權建設中去。
為什麼去中心化期權很重要
去中心化期權相對於中心化期權的優勢主要體現在：1，杜絕違約風險；2，更加公平；3，更深入緊密的資本協作。
延伸閱讀：DeFi 是什麼？詳解去中心化金融的「收益來源」與「背後風險」
相比於中心化期權，去中心化期權沒有對手風險。風險是不確定性。鏈上期權的執行環境，流程和條件公開透明，不存在清算角度的不確定性。一張合約如何清算，清算的結果一目瞭然。清算沒有不確定性，就沒有對手風險。
在傳統金融裡，為了防止作惡，監管部門設立了各種准入門檻。一方面這保障了使用者的權益，客觀上卻不可避免受讓一部分人失去了參與的機會。同時，無論是智慧合約的創立者，還是參與者，都只能在智慧合約下參與遊戲，創立者和團隊並沒有特權。因此，去中心化期權更加公平。
去中心化期權是去中心化金融不可或缺的一部分。去中心化金融具有普惠性、便捷性、甚至還能降低監管要求。一方面，它有替代中心化期權的可能性。另一方面，去中心化世界需要期權的服務。
去中心化期權市場的繁榮，需要去中心化期權標的需求蓬勃發展。而目前來看，在鏈上，期權最多被冠以賭具。簡單一些的思考，讓期權成為槓桿工具或者波動率的標的，複雜一些的成為了某些投資策略的組成部分，形成結構化的投資產品。
去中心化期權的市場
新生事物和傳統事物在諸多層面上存在差異。不同於傳統金融，無論從標的到使用者，還是渠道。去中心化期權和傳統市場都有差異，存在差異化競爭的可能性。
去中心化金融始終是純鏈上的資料操作。最好的標的當然是原鏈上的資產。如若需要對鏈下的資產進行處理，不可避免地要與中心化權力和組織相接觸。這塊屬於 RWA 業務，受制於合規，且無法避免中心化所帶來的弊端。
除此以外，期權使用者也不同。
首先，傳統期權的使用者非常清晰，而去中心化期權市場目標使用者模糊不清。傳統業務裡，產業資本會參與到期權市場裡來。和在期貨市場中一樣，產業資本是傳統期貨期權市場的重要玩家。他們甚至對標的資產的價格具有一定的決定權。金融市場是風險和收益交易的雙邊市場，產業資本負責提供風險和風險金。而在去中心化期權市場裡，涉及底層資產的業務簡單，且業務量並不大。真正能形成業務的去中心化產業，無外乎鏈、oracle、資料檢索等基礎設施和一些 DeFi 專案。以其中的規模最大的 BTC 為例，目前一年的產量不超過 40 萬個，需要對衝的底層價值風險不到百億。沒有強健的鏈上從業，實際上很難獲得足夠的產業需求。這導致我們其實沒有形成剛性需求的去中心化期權市場。
鏈上期權的使用者應該更偏程式而非人工。鏈上期權的使用門檻，對程式低，對人高。鏈上期權的買賣產品設計應該更多增加智慧合約間的互動，降低人工帳戶與智慧合約的互動。
其次，合規偏好的差異化。中心化期權具有完整的風控和合規系統，能夠承接各種法律上明確規定的合格投資者，而去中心化期權，合規與風控制度不完善，他們從事法律上不命令禁止的業務，吸引的是對合規要求不高的個體。
第三，去中心化期權允許更多的期權標的。標的數位加密資產的波動率很大，導致期權價格費用高昂。許多數位加密資產不受法律監管，持有集中度高，價格被掌控的風險難以估計。因此針對數位加密資產，中心化交易所很難擴張標的數位加密資產的業務。除了部分穩定幣和 ETH，BTC，很難開發出適合的期權標的。而某些去中心化交易所設計出了「私池」概念，允許做市商獨立承擔某些期權的行權風險，讓去中心化期權市場可以差異化競爭中心化期權市場。
第四，由於產品的使用難度大，門檻高，合規風險大，即使很多專案採用了代幣空投，交易獎勵等行銷策略，參與資金和產品使用者依然稀少。產品不活躍，就面臨著流動性差的困境。去中心化交易所一方面減少了期權的行權價格，行權時間的可選範圍。Opyn 甚至創造了永續期權，更近一步地集中流動性。
第五，雖然去中心化交易所通過智慧合約實現了無違約風險，但這種智慧合約下的無違約需要合約控制的資產價值高於期權所面臨的損失風險。合約中的保險金處於超額抵押狀態。資金的利用效率普遍偏低。
去中心化期權市場發展的瓶頸
去中心化期權市場是一種令人興奮的新資產類別，但仍處於發展的早期階段。因此，在充分發揮其潛力之前，需要解決許多瓶頸。
成本高
最大的瓶頸之一是使用去中心化期權市場的高成本。這是多種因素造成的，包括運營費、風險成本和教育成本。
運營費是使用者為了在區塊鏈上處理交易而必須向礦工支付的費用。在以太坊等流行區塊鏈上，gas 費可能特別高，有些專案可能需要預言機報價。這可能會使去中心化期權市場對某些使用者來說過於昂貴。
風險成本是導致去中心化期權市場使用成本高昂的另一個因素。去中心化期權市場是一種相對較新的產業，與傳統期權市場相比，缺乏足夠的歷史實踐，在技術上和設計的框架上，我們無法用歸納法證明這個系統足夠安全。潛在的風險成本是 massive adoption 的鴻溝。
最後，教育成本是導致使用去中心化期權市場成本高昂的另一個因素。去中心化期權市場很複雜且難以理解。使用者需要充分了解它們的工作原理才能有效地使用它們。這對於某些使用者來說可能是進入的障礙。
市場不成熟
另一個瓶頸是去中心化期權市場的市場不成熟。這不僅僅意味著與傳統期權市場相比有更大的風險，而且，如前文所講，沒有形成穩定和必要的需求。這可能會導致很難找到期權的買家和賣家，從而導致形成不了足夠的流動性。形成不了充足的流動性，就必須通過降低參與者的選擇聚集流動性，這又會造成交易的不便。
市場的不成熟還體現在期權的用途上，傳統的期權的作用往往分為多種功能。而在去中心化期權裡，沒有基於合規要求的期權需求（傳統機構有通過衍生品繞監管的習慣）；沒有看見專案通過期權融資、期權激勵；基於業務風險對衝的期權設計也不像傳統金融市場成熟。
資本效率低
另一個瓶頸是期權保證金的資本利用率低。在傳統的金融市場裡，平臺允許使用者存在一定的保證金風險倉位。這是基於中心化信用的。平臺掌握使用者資訊，在衍生品發生穿倉的情況下，可以對使用者進行追訴。然而在去中心化期權市場，不僅僅使用者處於半匿名狀態，而且平臺沒有追訴的功能。一旦保證金無法覆蓋交易帶來的損失，損失就必須由平臺承擔。
在中心化交易平臺裡，使用者的所有資產處於平臺的管理中，其他非貨幣類資產也可以作為抵押品的一種提供授信基礎，而當前的去中心化平臺，資產的所有權必須先轉移，才能變成抵押品。
去中心化平臺無法對使用者超額損失追訴，就必須降低穿倉風險。提高風險保證金比例或提高期權的風險費用就是一種無奈之舉。
基礎設施不成熟
去中心化期權市場還依賴於不成熟的基礎設施，例如錢包和交易所。這些基礎設施可能很複雜且難以使用，而且並不總是可靠。例如，儲存私鑰可能很困難，錢包有時可能會被駭客入侵。此外，去中心化期權交易所的交易介面可能很笨重且難以使用，缺乏足夠的分析輔助工具和軟體。
儘管存在這些瓶頸，但在開發去中心化期權市場方面仍取得了很大進展。許多新專案正在努力應對這些挑戰，並且市場正在快速增長。隨著市場的成熟，我們可以期望看到瓶頸得到解決，去中心化期權市場變得更加容易訪問和使用者友好。
去中心化期權賽道格局
去中心化期權賽道按照需要解決的問題以及方法，可以分為期權發行、期權做市以及期權工具下的結構性產品。
去中心化期權按照不同的維度，有不同的類別劃分。
從期權價格形成的維度可以分為演算法集中報價的「點對池」模型和交易對手方獨立報價的「點對點」模型。「點對池」模型裡分為公池與私池兩種型別。公池維持一致的演算法報價。而私池可以理解為，每一個私池是一套演算法報價，而市場報價是私池的加總。「點對點」的模型，也會因為交易流程的不同，而存在差異，可以是交易簿，也可以是拍賣。
如果按照期權型別來劃分，包含普通期權與奇異期權。為了解決鏈上流動性不足的情況，鏈上期權產生了一種永續期權。在永續期權裡，沒有了行權的最終期限。弊端是這種期權對時間價值不敏感了。
按照保證金的規模，有些專案只允許足額保證金，有些專案卻允許部分保證金。部分保證金的專案提高了期權發行的靈活性。在我看來，不足額保證金的期權更像是 option spread 策略。而聯合保證金（cross margin）的設計，增加了資金的利用率。對於非足額保證金，智慧合約會安排清算步驟。即使不能足額償付，已知條件下，各個參與者的盈虧情況也是明確清晰的。
自動經典期權做市
資產定價，一直是金融產業的核心。而如何為期權定價，形成定價機制是鏈上期權模型的王冠。約接近均衡價格的定價，越能刺激交易，進而提高資本的利用率，帶來更豐厚的回報。做市機制就是解決定價問題。多年實踐表明，交易所、做市商是一個利潤豐厚的業務，當然也受到資本和專案的追捧。
自動化做市商是 DeFi 行業的創新。從初代的 Spot 市場，到期貨市場不斷迭代，就連期權市場也出現了做市商演算法。其中的佼佼者是 Lyra。
Lyra
Lyra 的期權做市，吸收了 Synthetix，GMX 等 DeFi 前輩的成功經驗，建立了資金池作為所有期權交易者的對手方，用集體的資金吸收潛在的風險。Lyra 將期權的風險拆分成底層資產變動帶來期權價格變動的 Delta 風險，和底層資產波動率變動帶來期權價格變動的 Vega 風險。Delta 風險放入期貨池對衝，Vega 風險用資金池吸收，對應收取費用。在 Lyra 的設計中，一個期權報價最終成為了 BS 模型的基本定價 + 風險金調整。風險金的調整會隨著資金池的淨風險露出而變動。
延伸閱讀：盤點Synthetix生態系，能否帶動合成資產浪潮？Lyra, Thales, Kwenta, Aelin, dHedge
Lyra 這種做市方式能夠很好解決高流動性資產的期權定價。而高流動性資產處於市場頂級，佔據市場主流。僅 BTC 的市值規模就已經超過 fungible token 總市值的 75%，誰能夠佔領頂級市場，誰就能主宰整個期權市場。缺點卻是，這些大類標的早就被中心化交易所重點標記。中心化風險的弊端得在有風險的情況下才會暴露，長期的使用習慣讓人依賴便捷、實用的中心化交易所。
Deri
Deri 也是綜合金融交易平臺。平臺的角色是做市商。報價採用 DPMM 模式，簡而言之，和 Lyra 類似，首先用 BS 模型做出一個期權的標準型報價，然後再引入平臺的倉位作為調整的引數。通過價格引導淨倉位貼近於 0。
Optix
Optix 的設計偏向於做市商 + 交易者的結構，採用的是獨立資金，自負贏虧，平等競爭的思路。Optix 平臺下允許有多個資金池，每一個資金池關聯一組預言機，負責獨立決定其覆蓋的產品的定價。一個資產池可以作為多個產品的抵押品。這樣，Optix 把產品的定價權交給了獨立策略的資產池，一個資產池相當於一個做市商。Optix 更像是一個期權抵押品的資管工具，解決的是期權收費和賠付的管理。
因為資產池自負盈虧，Optix 對風險的耐受就會更高。不僅僅接受 BTC、ETH 這種去中心化程度高，流動性好的標的資產，也能接受其他 ERC20 的資產。如果說 Lyra 的報價用數學激活了主流市場的流動性，那麼 Optix 就用博弈激活了長尾市場的交易。主流資產定價非常重要，但為長尾資產提供報價，也是期權能執行其職能的保障。
觀察 Optix 的標的，很多小幣依然難登平臺，標的擴充套件有限。究其原因還是找不到對小幣期權做市的動機。
Premia
Premia 的設計理念，平等對待所有的交易者。採用訂單薄的形式，進行報價和交易。既對沒有做市經驗的普通投資者提供自動做市演算法，也為機構投資者和專業投資者提供專業化的資產池服務。
我認為，做市商準確的報價是高效建立流動性的必要條件。因此，自動做市商的報價演算法是其核心資產。Optix 和 Premia 雖然有中心化的成份，比如預言機對接的報價資料有可能來自於私人，但我們沒有辦法證明：混合的制度無法產生高效的流動性。
Panopic
Panopic 是把 Uniswap 上的 LP 作為一種期權複製品的策略。需要建立期權，就為公池提供流動性，需要持有期權，就從公池中提出流動性。
Panopic 也使用了不足額保證金制度。相比於封閉的中心化期權，不到清算，不知道是否有穿倉風險。交易者讀取鏈上資料結合清算方案，其實可以幫助他們衡量對手方風險。換而言之，期權價格可以更好地包含對手方風險。相關的實踐剛剛開始，讓子彈飛一會。
Hegic
成立於 2020 年的 Hegic 算是去中心化期權的先驅了。不同於後起之秀，Hegic 誕生的時代，鏈上成本非常高昂，而且意識形態上難以對中心化妥協。所以，在報價模式上 Hegic 將複雜的與時間，行權價，波動率相關的期權價格，簡化為了僅僅與市場價格和利率相關的模式，行權期越長，利率越高。毫無疑問，這種設計具有極大的侷限性。當波動率高的時候，期權公允的價格應當高於 Hegic 報價；波動率低時，相反。期權的報價不反應供需。
而在風險稀釋方面，Hegic 將期權的買賣方對立起來，期權的虧損需要由資金池的提供者全部承擔。
Aevo
Aevo 用二層網路復刻了傳統中心化期權交易所的業務。秉承著鏈下進行復雜計算，鏈上記錄最終結果的業務邏輯，Aevo 算是一個混合交易所。作為二層網路 + 訂單簿式的期權交易所，Aevo 擁有聯合保證金功能，清算過程與中心化交易所類似。優先清算資產，當保證金不足的情況下平掉盈利方的倉位，卻乏的部分還有平臺的保險金覆蓋。需要注意的是 Aevo 也是一個混合業務的平臺，除了期權，還有永續期貨和借貸等諸多業務。在基礎業務之上，Aveo 還搭建了理財產品。和 Lyra 一樣，形成了金融矩陣。
三年多，一路走來。我們看見去中心化定價系統越來越精密，越來越高效。配合基礎設施的完備，鏈上期權賽道已經逐漸走向成熟。和當前絕大多數鏈上專案一樣，去中心化專案的終點不是和中心化專案一樣好，還要某些方面，你中心化專案做不到。我們已經近乎能做到一樣好，我們需要尋找到中心化專案做不到的需求。
結構性產品
隨著去中心化期權市場的發展，基於期權的去中心化結構性產品也在推陳出新，日新月異。但是，目前的創新和去中心化屬性、區塊鏈架構沒有太多關係。產品本身在中心化的期權工具中也具有類似的影子產品。
結構性產品就是用智慧合約或者其他程式代替人工與去中心化期權進行互動。
我們知道，期權作為避險工具是有其重要價值的。就如同買保險一樣，有避險需求的使用者願意為避險付出超額的保金。但前提是期權產品的設計能夠解決實際面臨的風險。例如某人蔘與 AMM，估計年化收益 20%，通過期貨對衝掉單邊資產價格波動的風險，還有無償損失。如果出一些錢能夠對衝掉無償損失，讓剩餘的年化收益高於美國國債。那麼這就是一款無風險套利機制。這種機制可以為期權賣方提供源源不斷的利潤，而非對賭的零和博弈。
Ribbon finance 和 theanuts finance 都執著於籌集資金做單一的 covered call+put selling 策略。對標中心化交易所的收益增強產品。通過銷售期權，讓資金在長期獲得持續的正向現金流。因為賣出的是短期的價外期權，行權的機會少。只要控制好期權的設計，短期內是可以形成持續盈利的現象。現實情況是 Ribbon finance 通過外部機構的拍賣期權定價，喪失了期權的定價權，目前多款結構性產品均是虧損狀態。
cega 提供結構性理財產品，當 27 天內，標的資產組合如果沒有觸及極端價格（下跌 50%）。那麼，資產池中的資金就會增長，反之則會賠付給對賭的交易方。本質也是 bond+ 價外看空期權。
BracketX 提供了一種短期（2 天）對賭波動區間的產品，在約定時間內，標的資產是否觸發價格通道的邊界。觸發或者不觸發決定了誰支付誰。這種產品是簡單期權的資產組合。通過這種方式，增加了博弈的工具，降低了博弈的操作難度。
還有諸如 Hegic，提供一鍵部署對應期權組合策略的前端平臺。
大量結構性產品的誕生，凸顯了鏈上衍生品無需信任，無需監管的特性。它打破了壟斷，降低了發行期權衍生品的門檻。但我們不難發現，結構性產品本身的設計，與去中心化、區塊鏈沒有關係。我們在中心化交易所裡也能看到孿生子一樣的理財產品。結構化產品的智慧化還有待加強。
奇異期權設計
期權發行上，一般期權交易平臺自帶期權發行。值得注意的是，期權交易平臺注重頂級流量，對比如奇異期權等細分市場可能就無法有效覆蓋，因此產生出了一批奇異期權的專案。
奇異期權很大程度上在服務鏈上生態，最突出的就是 Y2K finance。它主要針對穩定幣脫錨建立的對賭二元期權，根據期權兩端的籌碼分佈決定期權的定價。Y2K finance 的弊端在於其收益率並不明確，它會根據買賣雙方的投注大小不斷調整期權的報價。對於投資者來說，意味著參與一場不明賠率的賭局。
另外，有一些爭奪頂級資產的專案，為了集合流動性，減少期權的複雜度，創立了永續期權。永續期權的誕生，意味著在行權時間上做出了更激進的探索。如果說美式期權將歐式期權的行權視窗拉長，永續期權乾脆將整個牆體砸掉，在任意時間段裡均可以行權。對應的，永續期權卻放棄了期權對時間風險的敏感度。人們不適合再用永續期權投機基於期權時間價值的波動。永續期權是全新的產品，雖然自由度更高，避免了和中心化交易所的直接競爭，但輔助定價工具變得少見，學習成本高。目前看來，onboarding 效果並不理想。在沒有足夠利益的情況下，使用者的學習動力不足。這永續期權專案中，Opyn 和 Deri 比較出名。Opyn 是開創了永續期權的鼻祖，有東家 Paradiagm 幫其搖旗吶喊，先佔頭籌。而 Deri 是依託永續期貨業務拓展到永續期權，採用的是類似 synthetix 那樣的策略，提供「綜合性」金融服務。
Smilee finance 一直在面向無償損失風險開發產品，希望通過產品，給無償風險定價並可交易。產品的設計上採用了永續期權的設計，用 BS 模型計量永續期權的價格。對於產品，將整個微笑曲線，分段成牛、熊、以及全段。單獨選擇牛熊的時候，可以加倍投機槓桿。
Opyn 藉助期權，給風險對衝增加工具。相比於 smile 將矛頭直接指向無償損失。opyn 希望通過 Squeeth+ 傳統金融工具去擬合無償損失。Squeeth 回報是帶有曲率的。和其他創造出來的新金融工具一樣，Squeeth 面臨著學習成本高，推廣困難的窘境。
去中心化期權的賽道生態位
去中心化期權賽道很沒使用者存在感。對於生態來講，要麼追求人流，而要麼追求現金流。人流是 social 和 game 的專長，由各式的錢包去增強使用者體驗。傳統期權使用者本身屬於高淨值使用者，數量僅佔現貨使用者的 1% 左右。因此，不能把期權作為使用者引流的工具。而現金流，要麼交易，要麼借貸。交易上，去中心化永續期權都把合約開上了 200 倍槓桿，不給期權做槓桿留出路。
那麼，期權難道就沒有功能可以吸引生態嗎？其實不然。
正如前文所講，期權的特色在於對波動率的計價，在於風險管理。目前的區塊鏈市場還處於蠻荒，還沒有進化到對風險的細緻把控。
當去中心化期權在資本效率上趨近於中心化期權平臺的時候，在傳統資本與區塊鏈加速融合的今天，RWA 逐步由理想走向現實。隨著投資者成分的改變，資本的偏好將從高風險高收益，轉向低風險，中等收益。也許，現在正是變局的關鍵時間點。
我們當前處於 Layer2 大戰的時期，各個基礎設施想靠傳統成功的應用，脫穎而出，難上加難。控制風險，形成風險偏好不同的金融系統，也許才是打贏 Layer2 戰爭中，DeFi 戰役的關鍵。誰還記得 UST 對 Luna 的貢獻？不是所有投資者都喜歡大起大落。
現貨已經成功了，期貨也已經成功了。期權的春天還會遠嗎？
總結
DeFi summer 以後，去中心化衍生品賽道高速發展，目前已經形成以 BTC，ETH 核心標的經典期權為主體，各式 ERC20 期權和奇異期權為側翼的系列專案。專案之間缺乏關聯，沒有發現期權交易聚合器。目前也沒有找到過多和其他區塊鏈產業協作的機會。有一些專案希望打通期權和現貨間，期權和期貨間的流動性。而在流量價格高昂的時代，DeFi 矩陣運營會顯著降低運營成本。
期權定價，個人以為去中心化期權的未來應該是點池模式，是自動化做市商模式，是平臺與個體對賭，所有參與者共同承擔極端風險的模式。期權形成的結構性產品還在不斷演進，創造低風險、中低收益的鏈上產品是結構性產品的勝負手。
在去中心化期權的使用上，還沒有突出鏈上特色。鏈上期權玩家遠不及中心化交易所。沒有顯著的紅利，玩家沒有動力學習去中心化系統。鏈上產業沒有形成規模，也沒有明顯的需要風險管理的地方。除此以外，期權融資、期權激勵等傳統功能，沒有在鏈上業務中體現：這是 DAO 還處於幼稚期的表現之一。
相比於去中心化現貨交易所讓代幣低成本鏈上交易，去中心化期貨交易所讓使用者無需借貸直接在鏈上形成高達上百倍的槓桿，期權在當前二層網路競爭中，並不處於核心需求地位。鏈級的競爭在資金流與人流。如何增發信用，是當下更加重要的功能。然而，對於風險工具 – 期權，我們不應妄自菲薄。期權給予我們重新定義鏈上資產屬性的機會。
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