整體而言數位資產交易市場第二季度表現不如第一季度，主要原因在於 6 月一整個月市場波動極小，長時間處於橫盤狀態。比特幣減半帶來的市場情緒被消耗殆盡，賺錢效應較低的情況下，整個市場交易都較為冷清。
（前情提要：比特幣幾週內將大漲20%？前高盛主管：以太坊將引領下一輪牛市）
根據我們的研究，判斷整體現貨市場在接下來的一段時間內競爭格局不會發生太大的改變。其核心原因在於，不管是現貨還是衍生品，目前的格局下都較為依賴數量眾多的散戶。
而散戶對交易手續費的敏感程度較低，甚至對安全、透明的需求都沒有想像中的大。方便、快捷以及賺錢效應是影響散戶選擇的關鍵。
這其中極其重要的一點便是快捷的入金通道，在現在的現貨市場競爭格局中，法幣入金對於不同法幣種類而言有所不同。對於部分需求量極大的法幣，其入金通道較為單一，並沒有交易環節競爭激烈。
而入金通道帶來的用戶大概率會停留在提供該通道的交易所。所以我們看到，即使有部分交易所把現貨交易的手續費降的極低，甚至免費，其帶來的用戶數量也較為有限。
而部分法幣通道由於合規的問題，在六月份收緊也是整體交易下滑的原因之一。
值得注意的一點是，我們訪談了接近 30 家交易所的高管們，發現這些高管普遍對下半年的行情持正面態度。其背後原因有很多：新的熱點資產出現、入金通道更多、機構對於數位資產關注度增加、部分法律法規開始明朗等等。
延伸閱讀：監管報告｜2020上半數位資產交易所「合規性」研究 (附完整報告)
延伸閱讀：連環爆！Tether也凍結「39用戶地址 5.1 億元」，Bitfinex挪用 6.5 億USDT儲備金官司受阻
但是我們判斷，這些因素都屬於市場情緒類。情緒類因素的確能夠影響未來走勢，但其結果也十分有限。
最後我們想說，市場中的許多關鍵問題尚未解決，如：缺乏針對性的合規框架、不同交易市場流動性的分散、缺乏託管導致資產不透明的情況、「馬里奧」式的市場操縱、無止盡甚至「愚蠢且低級」的刷量行為在市場中依然大量存在。
在艱難幫助推動市場進步和成長的階段，我們希望投資者在作出任何投資決策時，識別風險，謹慎對待。
↯ 要點總結
1.四成：BTC 市值長期佔數位資產整體市值 65% 以上，本季度 BTC 成交量降至現貨成交總量的 39.9%。BTC 極高的市值佔比與其較低的成交量佔比產生了錯位，窄幅震蕩的走勢無法吸引資金入場，進而使市場發展陷入遲滯。
2. 熱錢：BTC 價格與那斯達克綜合指數（^IXIC）分析顯示，熱錢或在美股與數位資產市場中進行了小規模切換，但其仍對入場數位資產現貨交易持猶豫態度。
3. 5大：除美國、烏克蘭、俄羅斯、英國和中國外，無其他單一國家或地區可為交易所輸出 200 萬量級季度訪客。
4. -18%：2020 年第二季度數位資產季度現貨總成交量 $5.44 兆，較 2020 年第一季度環比下降 18%，市場缺乏有效熱點。
5. 234%：本季度平台幣成交量下降幅度低於現貨整體水平，其中 HBTC 交易所發行之平台幣 HBC 漲幅達 234%。
6. $4.7億：本季度中心化現貨交易所手續費收入估算達 $4.72億，仍為產業盈利中心。
7. 佈局：數位資產現貨產業競爭遠不及衍生品產業，ZB 等交易所抓穩時機，專注於進行現貨市場佈局。
8. 相差三年：本季度去中心化交易所成交量達 $191.4B，約為中心化交易所 17 年第二季度水平，相差三年。
9. 單一性：在富有活力的市場中，不同種類的資產應該具有明顯的輪動效應。分析顯示，數位資產現貨產業中各知名項目成交量走勢大致相同。
該現象表明，在區塊鏈花樣繁多的應用場景尚未真正落地前，數位資產市場具有較高的單一性。
延伸閱讀：2020 H1 台灣區塊鏈 Blockchain 產業生態地圖，靜待下一個風口－AppWorks 觀點
延伸閱讀：台灣央行報告：Q3 擬規劃建置 「CBDC雛形驗證平台」；下半年開通手機門號轉帳
1. 產業動態
2020 年 4 月：
① Coinbase 向 Uniswap 和 PoolTogether 投入 110 萬美元；
② 原 BHEX 交易所戰略升級為 HBTC 霍比特，上線平台幣 HBC 及自有公鏈；
③ Binance 宣布以 $4 億收購 CoinMarketCap；
④ Gemini 上線 Dai；
⑤ Poloniex 月內兩度宕機；
2020 年 5 月：
① ZB（中幣）為保護投資者，對流動性較差的 24 個交易對進行隱藏處理，其前期已隱藏近 40 個流動性不佳交易對；
② FTX，Poloniex，BitMax 同步上線恐慌指數 BVOL；
③ Bitfinex 向美國法院申請傳票，尋求追回已被查封的 8.5 億美元客戶資金；
④ 洲際交易所花費近 3 億美元為 Bakkt 收購 Bridge2 Solutions；
⑤ 繼 BitMEX 後，Deribit 停止向日本用戶提供服務；
⑥ Binance 提高 USDT 日借貸利率至 0.04%；
⑦ Coinbase 在市場短時下跌中宕機；
⑧ Huobi Global 宣布 HT 銷毀週期保持「按月」銷毀；
⑨ CoinMarketCap 更新包括網路流量指標的交易所排名系統，其排名引起爭議；
⑩ bitFlyer 報 19 年淨虧損 700 萬美元；
2020 年 6 月：
① Nomisma 獲准在歐盟交易數位資產衍生品；
② Coincheck 遭遇數據洩露危機，客戶資產暫未受到影響；
③ Coinsquare 或使用自動交易軟體偽造交易量；交易所持有 ETH 餘額總量創新低；
④ BitMEX 前 COO Angelina Kwan 加入 Deribit 的投資者董事會；
⑤ 億邦國際計劃在 2020 年啟動 BTC 交易所。
2. 數位資產交易所產業生態圖景
3. 交易動態
3.1 全市場成交量動態
截至 2020 年 6 月 31 日，TokenInsight 已收錄並研究超過 300 家數位資產現貨交易所。由於部分小型交易所數據不穩定或真實性難以判定，故本次季度報告囊括 295 家交易所，其中包含 279 家中心化交易所、16 家去中心化交易所，以期對產業進行較為全面和準確的研究。
- 數位資產季度現貨總成交量降低，報 $5.44 兆，市場缺乏有效熱點
2020 年第二季度，數位資產現貨成交總量 $5.4 兆，較 2019 年二季度同比增長 25%，較 2020 年第一季度環比下降 18%。
本季度現貨成交量與 BTC 價格相關係數降至 -0.17，呈不明顯負相關；該數據於 2019 年全年高達 0.78。作為數位資產世界的核心，BTC 於 2020 年 5 月末起開始窄幅震盪；同時，全市場現貨成交量走入下行區間。
2020 年 6 月全市場現貨成交量較 5 月環比下降超 56%，為 2018 年 12 月以來最大單月降幅。
本組數據表明，由於數位資產現貨賺錢效應不足，故無法維持較高成交量水平。當前，數位資產現貨產業缺乏熱點和想像空間。
- 數據顯示，熱錢或渴望進入數位資產現貨市場
本季度，BTC 價格與那斯達克綜合指數（^IXIC）呈明顯正相關（相關係數：0.87）；同時，BTC 成交量與那斯達克綜合指數成分成交量呈不明顯負相關（相關係數：-0.45）。
近期，部分交易者或已感受到 BTC 與美國股市的聯動特徵，該組相關係數證明此聯動關係確實存在。
不明顯負相關成交量表明，熱錢或在美股與數位資產市場中進行了小規模切換，但其仍對入場數位資產現貨交易持猶豫態度。
具體而言，在美股縮量時，部分熱錢開始進行數位資產交易（增量），但未呈現出強烈的（即強負相關）入場意願。
數位資產與美股走勢的相關性將在短時間內繼續保持，市場熱錢會同時參與美股和數位資產交易。
—— Deribit Lin
外部，受 COVID-19 造成的恐慌影響，全球經濟環境不佳，數位資產產業無法倖免其難；內部，BTC 市值佔比仍維持在 65% 一線居高不下，產業無破局者誕生。當前，內外部環境共同造成數位資產現貨產業熱度持續降低。
- BTC 成交量降至全市場四成，行情激活需靠熱門項目
儘管 BTC 市值長期佔數位資產整體市值 65% 以上，本季度 BTC 成交量降至現貨成交總量的 39.9%；其中六月僅佔 37.8%。
BTC 極高的市值佔比與其較低成交量佔比產生了錯位，窄幅震蕩的走勢無法吸引資金入場，進而使市場整體發展陷入遲滯。
在富有活力的市場中，不同種類的資產應具有明顯的輪動效應。但在數位資產市場中，各知名項目的成交量走勢卻大致相同。
這一現象表明，在區塊鏈花樣繁多的應用場景尚未真正落地的今天，數位資產市場具有較高的單一性；換言之，當前數位資產市場仍處於初級階段。
如下圖所示，市場高單一性的特徵造成在 BTC 成交量上升時，其餘主要數位資產成交量無明顯上升，多數新進資金流入 BTC；而 BTC 成交量的大幅下降，則會帶動其餘主要數位資產明顯縮量，資金流出數位資產現貨市場。
延伸閱讀：礦機巨頭的還有未來嗎？億邦掙扎上市美股、嘉楠股價暴跌、比特大陸內鬥
3.2 中心化交易所成交量動態
3.2.1 整體交易表現
- 本季度中心化現貨交易所成交量 $5.25 兆，手續費收入估算達 $4.72 億
2020 年第二季度，全市場中心化現貨交易所報告成交量 $5.25 兆，較上季度（$6.47 兆）環比下降 18.9%。儘管成交量有所下降，以平均手續費萬分之三，真實成交量水平 30% 計算，本季度中心化現貨交易所手續費收入估算達 $4.72 億，其仍為產業盈利中心。
3.2.2 重點交易所表現
- 數位資產現貨產業競爭不及衍生品，交易所或應從現貨交易方面進行佈局
製造虛假交易，並通過極高的成交量獲得用戶是數位資產中心化現貨交易所常用的運營手段。為去除刷量噪音，TokenInsight 使用以下標准進行重點交易所篩選：
① 該現貨交易所的 TokenInsight 交易所評級需在 B 以上；
② TokenInsight 刷量監測結果中，該現貨交易所在 2020 年第二季度，真實成交量比例需始終高於 60%；
③ 該現貨交易所有可用於回溯成交量歷史記錄的公共 API。
最終，共有 11 家現貨交易所通過篩選，這些交易所將作為本次季度報告重點考察對象；分別是：Binance、Huobi Global、OKEx、ZB、HBTC、Coinbase Pro、Bitstamp、KuCoin、Gate.io、Kraken和Poloniex。上述交易所於 2020 年第二季度逐日現貨成交量如下圖所示。
隨著體量的增大，數位資產現貨市場的波動只會越來越小。
—— Huobi Futures Tom
不同於數位資產衍生品產業重點交易所成交量佔比達近 50%，現貨重點交易所成交量佔比為 11%。
成交量最高單一現貨交易所（Binance）市場佔有率（2.69%）遠低於成交量最高單一衍生品交易所（Huobi Futures）的市場佔有率（19.98%）。
2020 年以來，各交易所不斷將業務重心向衍生品交易傾斜。重點交易所前三名（以成交量計）平均衍生品成交量為現貨成交量的 4.4 倍；其中 Huobi Global/Huobi Futures 的衍生品/現貨比例在本季度增加 3.7 倍，達 7.26 倍。同時，全市場合約成交量為現貨成交量的 0.53 倍。
現貨方面，小型交易所有 90% 以上的成交量都是虛假的，而大型交易所則正在逐步減少刷量行為。
—— AAX Thor
本組數據說明，當前數位資產現貨產業競爭遠不如衍生品行業競爭激烈。交易所可採用避實擊虛的戰術，遠離合約亂戰，在現貨交易行業積攢用戶基礎；例如 ZB 等重點交易所已將業務重心集中於現貨交易，其有望在 2020 年下半年獲得快速成長。
2020 年第三季度和第四季度，現貨交易所產業很有想像空間。
—— ZBG 湘香
延伸閱讀：2020 H1 台灣區塊鏈 Blockchain 產業生態地圖，靜待下一個風口－AppWorks 觀點
3.3 去中心化交易所成交量動態
- 本季度去中心化交易所 [1] 成交量達 $191.4B，約為中心化交易所 17年第二季度水平
[1]：目前，數位資產產業對於去中心化交易所（DEX）的定義並不統一。
延伸閱讀：TokenInsight｜2020 上半 DeFi 產業研究 〈1〉交易 — DEX
2020 年第二季度去中心化交易所延續了上一季度增量趨勢，16 家主要去中心化交易所成交總量達$191.4B；佔現貨全市場成交總量 3.52%，較上一季度（2.68 %）上漲 0.85%。
去中心化交易所成交量增幅 $13.5B，略低於中心化交易所 17 年第二季度水平。
Etherflyer 佔有去中心化交易所約 96.6% 成交量。
業界對於 Etherflyer 是否為真正的去中心化交易所存在爭議；其連接外部錢包功能符合去中心化交易所特徵，但依然使用中心化訂單撮合機制。然而，無論Etherflyer 被如何定義，其成交量足以說明去中心化交易所產業在未來具有一定的發展空間。
3.4 小結
綜合來看，2020 年第二季度現貨市場整體發展不如第一季度。
四月，BTC 價格從 $6,000 左右開始上漲，於五月達到 $9,000 一線。隨後，BTC 價格大幅波動，一度上探超 $10,000，最低至 $8,500左右。上漲與波動的行情導致本季度前兩個月現貨交易活躍，但六月份由於波動減少，市場冷清。
全球新冠肺炎對經濟的影響也波及到數位資產領域；第二季度比特幣價格波動與美股股市表現出明顯相關性。這一點對於數位資產而言應屬利好消息，從一個角度說明數位資產逐漸開始吸引傳統資金的注意。
美國 Grayscale 發行的合規數位資產基金在第二季度的表現也印證了這一點；其第二季度發行的以太坊基金相較於市場價格，最高曾出現 1,000% 的溢價。
就現貨市場後續發展而言，TokenInsight Research 採訪了近 30 家交易所相關負責人發現：絕大多數受採訪人對於下個季度，乃至於下半年的現貨市場行情持樂觀態度。
六月份市場的冷清使得市場迫切需要尋找新的熱點，而二季度中後期開始升溫發酵的 DeFi 恰好給市場指明了方向。六月初火爆的 Compound 在 Coinbase 的支持後受到了諸多交易所的追捧。
除 DeFi 外，Filecoin 也被市場所期待。雖然目前並不存在 Filecoin 現貨，但其期貨市場已開始逐漸升溫，諸多機構正在押寶 Filecoin。
數位資產產業最顯著的特點之一便是周期短、記憶短。許多交易所開始強調、開展、宣傳、重視 DeFi 和 Filecoin 賽道，市場必然會因此火熱一段時間。
但這樣的火熱是否可持續？快速增長的泡沫是否有合適的應用場景與價值來承托？歷史總是在不斷重複。如果沒有，可預見的，數位資產市場會因為熱點而爆發，但在短時間的情緒高漲後，其結局必然是「一地雞毛」。
潮水退去才知道誰在「裸泳」
如果市場參與者比拼的依然是「擊鼓傳花，看誰跑的快」，那麼這些熱點對整個產業而言，並不能帶來長期積極的影響。市場情緒可能帶來小規模行情；但虛假交易、資金安全、增量用戶有限等問題依然無法解決。只有待這些核心問題的解決之時，數位資產才可能迎來真正的行情。
4. 平台幣動態
4.1 平台幣成交量和價格動態
- 交易者對於平台幣有較高的熱情，交易所基本面良好是平台幣價格上漲的源動力
回顧上文，數位資產現貨全市場成交量於 2020 年 4 月、5 月和 6 月分別為 $2,018B、$2,383B 和$1,040B；月度環比變化 18.09% 和 -56.36%。
2020 年 6 月主流數位資產的持續窄幅震盪，導致投資者交易意願下降；不同於全市場成交量減少近 6 成，主要平台幣 6 月成交量較 5 月環比降幅略低，為 45%。
4.2 平台幣分析
儘管本季度平台幣成交量下降幅度低於現貨市場整體水平，但該類資產的二級市場表現較為普通，並不能有效激發投資者的交易意願。
值得特別一提的是，HBTC 交易所（原 BHEX）發行之平台幣 HBTC Captain Token（HBC）本季度漲幅達 234%，為數位資產現貨產業最熱門項目之一；據了解，HBC 代表了 HBTC 、 HBTC Chain 和幣核雲BlueHelix Cloud 產品的核心權益。
TokenInsight 對交易所的訪談記錄顯示，部分交易所對 2020 年後期現貨市場項目上新抱有良好預期。
平台幣大多具有被用於現貨交易手續費回購銷毀的屬性，若各類新項目在今年第三、第四季度為交易所帶來可觀的手續費收入，則平台幣具有一定想像空間。
2020年的第二季度，並沒有如大家期望的，因為比特幣減半走出牛市，小牛市可能需要第三季度到第四季度才會出現。
—— ZB 歐碼
延伸閱讀：流動性挖礦”Yield Farming”是什麼？Synthetix, Curve, Ren 共推「BTC流動性礦池」一次領四家平台幣
5. 監管動態
2020 年 1 月：
① 加拿大證券管理局（CSA）發布了數位資產交易所指導方針；
② 歐盟第 5 項反洗錢指令（5AML）生效，已適用於數位資產交易所；
③ 日本金融廳：開展數位資產衍生品交易必須提前註冊申請。
2020 年 2 月：
① 瑞士加大監管力度，要求數位資產交易所對超過 1000 美元交易查明客戶身份；
② 國際證監會組織發布報告稱期待更嚴格監管數位資產交易所；
③ 新加坡上訴法院駁回 Quoine 交易所上訴，因其非法逆轉交易。
2020 年 3 月：
① 美國金融衍生品最高監管方 CFTC 明確實物交割數位資產所用參數；
② 韓國頒布《報告和使用特定金融交易訊息法》修正法，允許將 AML 和 CFT 規則應用於數位資產交易所；
③ 多家交易所獲新加坡金融管理局 PSA 豁免牌照。
2020 年 4 月：
① 日本實施一項修訂法案，在數位資產交易所開戶需提交兩種 KYC 文件；
② 美國證監會推遲審批 Overstock 子公司旗下數位資產交易所。
2020 年 5 月：
① 受荷蘭新監管政策影響，數位資產交易所 BitKassa 於 5 月 17 日關閉；
② 開曼群島政府頒布了《2020 年虛擬資產（服務提供商）法》；
③ 美國證監會推遲審批 Overstock 子公司旗下數位資產交易所。
2020 年 6 月：
① 數位資產交易所在加拿大被合法認可為貨幣服務業務（MSB），需在金融監管機構 FINTRAC 註冊；
② 聯準會主席支持用基於以太坊的交易所產品取代 Libor。
6. 用戶與熱度
6.1 交易所網頁端熱度
- 網頁端熱度代表專業用戶對於交易所之態度
大多數位資產交易所支持移動端交易、網頁端交易和 API 交易，其中網頁端交易和 API（REST）交易會計入交易所主鏈接和 API 鏈接訪問量。
因此，交易所網頁端熱度可大致代表專業用戶（即桌面交易者和API 交易者）對於交易所之態度。換言之，若一家交易所擁有更高的獨立訪客數（UV），則意味著專業用戶對於這家交易所相對認可。
依上圖所示，Binance、Coinbase Pro、OKEx、ZB 和 Kraken 共獲得了重點交易所中 77% 的獨立訪客量；這些交易所或擁有較高的用戶基數和專業用戶比例。
延伸閱讀：專欄觀點｜去中心化交易所 (DEX)，是未來牛市的助推器？
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6.2 交易所移動端熱度
- 亞洲和其他地區：移動端用戶比例呈兩極分化
TokenInsight 對各交易所相關負責人訪談顯示，移動端用戶比例在亞洲和其他地區比例懸殊；其中，亞洲地區移動端用戶約是網頁端的三倍，在其他地區約為網頁端的三分之一。
由於各交易所往往使用 Google Play、App Store、企業簽名和 Test Flight 等多種途徑提供移動端 App，故交易所移動端實際使用人數難以核實。
TokenInsight 在此統計各交易所實盤用戶[2] 接入情況，以窺中文體系下交易所移動端用戶分佈。
[2]：實盤用戶統計標準：以關注人數從高至低排序，取前 100 名，對其接入實盤的交易所進行記錄。
6.3 社群熱度
受限於本季度現貨市場整體表現，各重點交易所 Twitter 粉絲數較上季度環比平均僅增長 2.03%；其中 Binance 出現了負增長，為 -2.40%。
6.4 用戶來源分析
- 美國、烏克蘭、俄羅斯、英國和中國為交易所必爭之地
TokenInsight 對各重點交易所用戶來源地區進行分析。數據顯示，除美國、烏克蘭、俄羅斯、英國和中國外，無其他單一國家或地區可為交易所輸出 200 萬量級季度訪客。
換言之，除上述五國外，其餘單一地域市場份額均低於 5%。
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