在本輪牛市中，山寨季似乎遲遲沒有發動，甚至有隱隱倒退的跡象，而在去年，我們將整起事件的罪魁禍首歸咎於VC，那麼，VC 究竟是如何讓山寨季大失血。本文源自 0xLouisT, L1D 投資合夥人 所著文章，由 PANews 整理、編譯及撰稿。
（前情提要：山寨季消失後，如何在加密貨幣新格局中持續盈利？ ）
（背景補充：山寨季早在2024已結束？分析師：比特幣主導地位達 71% 才會再次回歸 ）
山寨幣正大量 「流血」—— 為什麼？FDV 高？CEX 上幣策略？幣安和 Coinbase 是否應該將其國庫資金以 TWAP（時間加權平均價格）形式投入到新山寨幣？
真正的罪魁禍首並不新奇。這一切都可以追溯到 2021 年的加密 VC 泡沫。
ICO 熱潮（2017-2018）
加密市場本質上是一個高流動性行業 —— 專案可以在任何階段啟動代表任何事物的代幣。2017 年之前大多數活動都在公開市場進行，任何人都可以直接通過 CEX 購買。
然後是 ICO 泡沫：一個瘋狂投機的時代，被詐騙所裹挾（訴訟、欺騙和監管打擊）。美國證券交易委員會介入，ICO 幾乎成為非法行為。想要避開美國司法的創辦人不得不尋找另一種方式籌集資金。
VC 熱潮（2021-2022）
隨著散戶退出，創辦人將目光轉向機構投資者。從 2018 年到 2020 年，加密 VC 不斷髮展：部分公司是純粹的風險投資，另一些是對衝基金，將一小部分 AUM（資產管理規模）分配其中。當時，投資另類資產屬於反向操作：許多人認為這些資產都會歸零。
然後是 2021 年。牛市使 VC 的投資組合飆升（帳面上）。到 4 月份，基金上漲了 20 倍至 100 倍。加密 VC 突然看起來像印鈔機。LP 蜂擁而至，渴望趕上下一波浪潮。新基金規模是之前基金的 10 倍甚至 100 倍，他們相信自己可以復現這些超額收益。
宿醉期（2022-2024）
2022 年：Luna、3AC、FTX，數十億美元的帳面收益一夜之間蒸發殆盡。與主流的看法相反，大多數風投公司並沒有在高點拋售。他們和其他人一起經歷了崩盤危機。如今他們面臨兩個嚴重問題：
- 沮喪的 LP：曾經為百倍回報歡呼的 LP 現在要求退出，迫使基金提前降低風險並獲利了結。
- 資金太多：VC 的 Dry Powder（注：等待投資的未動用現金儲備）過多，但優質專案較少。許多基金沒有將資本返還給 LP，而是將資金投入到沒有經濟意義的專案中，只是為了部署剩餘資本以達到投資門檻，為可能的下輪融資鋪路。
大多數加密 VC 現在都陷入了困境 —— 無法籌集到新資金，手上拿著一大堆劣質專案，這些專案註定要上演 「高 FDV 歸零」 的劇本。在 LP 的壓力下，VC 已經從長期願景支援者轉變為尋求短期退出者。在 VC 自己的推高下，不斷以不合理估值出售大量由 VC 支援的代幣（山寨 L1、L2、基礎設施代幣）。
換言之，加密 VC 的激勵措施和時間表發生了重大變化：
- 在 2020 年，風投們屬於逆勢而行，資金匱乏，屬於長期思考者。
- 到了 2024 年，風投過多，資本過剩，以短期獲益為導向。
2021-2023 年的 VC 大多會表現不佳。VC 回報遵循冪律分佈，少數贏家彌補多數輸家。但被迫提前拋售會扭曲結果，導致整體業績疲軟。
創業者和社群越來越懷疑風投，這並不奇怪。他們的激勵措施和時間表與創辦人的目標不一致，導致轉向：
- 社群主導型融資
- 流動資金長期支援代幣，而不是風險投資
評估流動性 / 風險投資週期
追蹤 VC 和流動性市場之間的資本流動至關重要。此處使用一個指標來評估 VC 市場的狀況。該指標並不完美，但很有用。
假設 VC 在三年內線性部署了 70% 的資金 —— 這似乎是大多數風投公司的趨勢。
根據 Galaxy Research 的 VC 融資資料，對 16 個季度的部署率進行了加權求和，估算未動用現金儲備。在 2022 年第四季度，VC 的未動用現金儲備約為 480 億美元。隨著新融資的停滯，這一數位至少減少了一半，並且還在繼續下降。
接下來，將每個季度 VC 的未動用現金儲備與 TOTAL2（不包括比特幣的加密貨幣市值）進行比較（由於 VC 通常投資于山寨幣，因此這是最好的指標）。如果相對於 TOTAL2 而言，VC 的未動用現金儲備過多，市場將無法吸收未來的代幣生成事件（TGE）。對這些資料進行標準化可以揭示流動性 / VC 比率的週期性。
一般而言，處於 「VC 狂熱」 區域意味著流動性市場的風險調整後回報優於風投。「VC 投降」 區域則更加棘手：可能預示著 VC 正在投降或流動性市場過熱。
與所有市場一樣，加密 VC 和流動性市場也遵循週期。2021/2022 年的過剩資金正迅速耗盡，創辦人更難融資。資金不足的風投公司對交易和條款越來越挑剔。
TLDR
- 最近幾年風投表現不佳，正轉向短期拋售，資金返還給 LP。許多熱門的加密 VC 機構可能無法在未來幾年生存下來
- 風投和創辦人之間的錯位正迫使創辦人轉向其他融資渠道
- VC 資本的供過於求導致分配不均（將在下一篇文章中詳細分析）
在接下來的文章中將探討對專案、流動性市場的影響、未來的發展趨勢，並為在當前條件下創業的創辦人提供建議。
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