以下為 Beosin 特邀律師 Will （Web3小律）裡關於監管政策與事件觀察部分。同時，裡面新增加密新政後香港政府的首次監管執法內容。
（前情提要：香港議員：JPEX不受監管不代表無法可管、證監會缺乏高效傳播渠道 ）
（背景補充：美國CFTC主席：沒監管的DeFi就像無照醫生，你敢給他看病？ ）
本文覆蓋了 2023 年第三季度加密行業的監管動態與熱點事件觀察，包含 FSB 與 IMF 釋出的加密監管聯合報告、Ripple 案件的進展、灰度勝訴如何影響 BTC ETF、美國監管機構對 NFT、DeFi 行業的監管執法、穩定幣市場的暗流湧動與蓄勢待發，以及加密新政後香港監管對 JPEX 的首次監管執法 。
美國證券交易委員會（SEC）在 6 月份通過對 Coinbase、Binance 的訴訟案件，直接向美國司法、立法機構提出了一個爭議最大的問題 ——「什麼樣的加密資產是證券？」。此後，SEC 逐步將目光從 CeFi 轉向了 NFT。同時，美國商品交易委員會（CFTC）也在此前經過監管探索之後將目光轉向 DeFi。如此背景下，SEC 將炮口對準 CeFi，CFTC 將炮口對準 DeFi，FinCEN 主抓全球加密資產流通的 KYC/AML/CTF，這應該是 2024 美國大選年之前的加密行業監管格局。
在傳統金融角度來看，隨著市場的不斷規範，以及比特幣商品定位的明確和價值的不斷認可，都在進一步推動華爾街資本的入場。各個傳統金融巨頭蓄勢待發，其中 SEC 何時批准現貨 BTC ETF 將會成為一個衝鋒的標誌，所以灰度的勝訴才如此引人注目。
延伸閱讀：灰度贏得SEC訴訟後GBTC轉現貨ETF？專家：可能沒這麼簡單
再從更高的一個維度來看，穩定幣作為溝通現實世界與加密世界的橋樑，是傳統資本進入加密世界的必經之路。我們已經知道歐盟的 MiCA 法案包含了相關穩定幣發行方的要求、美國國會也正在提出穩定相關的立法草案、英國已經批准的新法案包含了穩定幣的內容，新加坡已經公佈其穩定幣監管框架、中國香港也在激烈熱議穩定幣監管的操作路徑。目前以美元資產作為抵押的美元穩定幣佔據 99% 的穩定幣市場，相信在後面幾年各個司法轄區，以及各個行業巨頭對於穩定幣的競爭必然進入白熱化。
一、FSB 與 IMF 共同釋出全球加密資產監管報告
2023 年 9 月 7 日，國際貨幣基金組織（IMF）和金融穩定理事會（FSB）近期釋出了一份有關加密監管的聯合報告，討論了與加密市場相關的巨集觀經濟、金融穩定和其他風險，以及應對這些風險的政策建議。
報告表示：加密市場已經存在了十多年，並且表現出巨大的波動性。雖然加密市場目前對於系統性重要金融機構、核心金融市場和市場基礎設施之間的直接聯絡仍然有限，但是一旦獲得支付或零售投資的吸引力，它們就有可能成為特定司法管轄區系統性風險的來源。
因此，IMF 概述了應對政策的關鍵要素，包括巨集觀經濟、法律和金融完整性的考慮因素，以及對貨幣和財政政策的影響。與此同時，FSB 釋出了監管建議和標準，以解決金融穩定、市場誠信、投資者保護、審慎要求和其他來自加密資產的風險。這些建議為應對來自加密市場的風險提供了全面的指導，幫助當局應對加密資產活動和市場帶來的巨集觀經濟和金融穩定風險，包括與穩定幣相關的風險和通過去中心化金融（DeFi）帶來的風險。
報告的主要結論是：隨著加密資產的使用變得普遍，各司法轄區應維護貨幣主權，防止資本的過度流動，並對加密資產活動進行全面監管和監督，以應對巨集觀經濟與金融穩定風險。報告還建議各司法轄區採取有效措施應對加密資產活動帶來的法律合規、市場誠信、投資者保護、審慎監管等方面的風險。
二、Ripple 的 「證券」 與否還需法院進一步明確
2023 年 7 月 13 日，SEC v. Ripple 這場歷時 3 年，耗費 2 億美元的加密行業重大訴訟案件終於 「短暫」 地落下帷幕。在這一長達 34 頁的裁判文書中，法官指出 Ripple 與機構投資者進行的募資行為屬於投資合約，是 「證券」 的發售，而通過交易所程式演算法銷售代幣的行為並不構成投資合約，不屬於 「證券」 的發售。
2020 年 12 月 22 日，SEC 對 Ripple 及其創辦人提起了訴訟，稱從 2013 年開始，Ripple 及其創辦人多次，通過多種方式發行和銷售了（Offered to Sell or Sold）Ripple 的代幣 XRP，以換取超過數 10 億美元的資金。但是 Ripple 及其創辦人沒有向 SEC 登記其對代幣的發行和銷售，也沒有獲得任何 SEC 的註冊豁免，從而違反了美國《證券法》Section 5 有關證券發售的相關規定。
該案法官巧妙地迴避了美國監管機構爭議最大的問題：「代幣是否是證券」，而是通過判斷代幣交易的經濟實質來看 XRP 代幣不同方式的發售是否構成 「證券」 的發售。法官認為：大部分投資合約的底層標的僅僅是商品，如黃金、原油等，不一定符合 「證券」 的定義。這同樣適用於 Ripple 的 XRP 代幣。
對於 XRP 的機構銷售（Institutional Sales），由於 Ripple 的公開宣發推廣以及機構投資者的理性認知，法官認為這種代幣發售方式符合豪威測試，構成 「證券」 發售。而 XRP 的交易所銷售（Programmatic Sales）由於二級市場投資者期待獲利的方式未必是 Ripple 專案方的努力，而更多的可能是根據其市場巨集觀環境的判斷，交易策略的運用等，因此不能滿足豪威測試，並不構成 「證券」 發售。
延伸閱讀：「豪威測試」是什麼？美國SEC起訴利器，讓幣安、Coinbase上架的加密貨幣變證券
而對於其他途徑的發售（Other Distributions），包括向員工支付，以及向第三方（生態參與者）支付的 XRP。法官認為這種發售方式不滿足豪威測試中的 「金錢的投入」 這一定義，即沒有記錄證明有針對 Ripple 存在金錢的投入或其他有形對價的投入。
這一裁判給加密市場帶來重大利好，Coinbase、Kraken、Gemini 和 Crypto.com 等多家交易所宣佈重新開放 XRP 交易，XRP 漲幅更是一度達到約 75%，市值超過 428 億美元，位列全球第四。然而，需要注意的是，該裁判是由地方法院作出，並不具有約束力。2023 年 8 月 18 日，SEC 已向紐約南區法院正式提交中間上訴動議，尋求對該案簡易判決令進行中間上訴（Interlocutory Appeal）。
Web3 小律 Comments：
在這個案件中也看到法官的思路是將代幣本身的定義淡化（如許多投資合約底層標的都屬於 「商品」），而更加傾向於針對代幣的發行和銷售的方式進行判斷（如 Solo Staking 本身不構成 「證券」，而是 Staking 金融產品可能構成 「證券」）。這可能是未來的一個監管思路。
法官對於交易所銷售（Programmatic Sales）的非證券發售認定，可能利好交易所 Listing 業務。此外，法官對於其他途徑的發售（Other Distributions）的認定與 SEC 於 2023 年 3 月 8 日修訂的《數位資產構成投資合約的分析框架》（Framework for 「Investment Contract」 Analysis of Digital Assets）存在較大的差異。SEC 認為除了我們能夠理解 「金錢（通常指貨幣）」 的常規定義之外，「金錢（Money）」 的其他定義還包括但不限於：（1）投資者通過完成特定任務（Bounty Program）的方式而獲得的數位貨幣獎勵；（2）投資者通過空投（Air Drop）的方式而獲得數位貨幣的獎勵。相信針對這點衝突在上訴案件中會得到更加充分的辯論。
三、灰度勝訴 SEC，比特幣現貨 ETF 還有多遠？
2023 年 8 月 29 日，美國聯邦法院的一項裁決讓灰度（Grayscale Investments LLC）在針對 SEC 拒絕申請比特幣現貨 ETF 的訴訟中獲勝。此舉可能會加速過去幾個月 Blackrock 和 Fidelity 等傳統金融巨頭申請比特幣現貨 ETF 的程式。
2021 年 10 月，灰度首次申請將其封閉式的比特幣信託基金 GBTC 轉換為比特幣 ETF 交易所基金。但在之後遭到了 SEC 的拒絕，SEC 並表示灰度未能回答有關防止市場的欺詐和操縱的問題。去年，灰度因此向 SEC 提起訴訟，要求法院重新審查 SEC 的行政行為。
SEC 至今尚未批准比特幣現貨 ETF，理由是擔心市場的欺詐和操縱。所有遭到拒絕的 ETF 申請，SEC 都援引了證券法關於 「保護投資者防範市場的欺詐和操縱問題」（the products were not 「designed to prevent fraudulent and manipulative acts and practices」）的理由。
SEC 此前曾於 2021 年首次允許比特幣期貨 ETF 的交易，並表示，期貨產品更難被操縱，因為市場是基於芝加哥商品交易所（CME）的期貨價格，而芝加哥商品交易所受美國商品期貨交易委員會（CFTC）監管。
在訴訟中，法官表示：行政機關對作出的行政行為必須一視同仁，這是行政法的一項基本原則。SEC 最近批准了兩隻比特幣期貨 ETF，並允許在交易所進行交易，但拒絕批准灰度的比特幣現貨 ETF。灰度要求法院審查 SEC 的拒絕批准 ETF 的理由，並堅稱其申請的比特幣 ETF 實質類似於（Materially Similar）上述批准的比特幣期貨 ETF。
延伸閱讀：CryptoQuant：比特幣現貨ETF「獲准」BTC上看7.3萬、加密貨幣市值擴增1兆美元
對此，灰度表示：（1）其產品底層資產 ——BTC 與上述批准的比特幣期貨 ETF 高度一致，（2）基金的監管共享協議（Surveillance Sharing Agreements）也與上述批准的比特幣期貨 ETF 一致，那麼應該有同樣的可能性在比特幣和比特幣期貨市場上發現欺詐或操縱行為。
比特幣期貨 ETF 批准的邏輯應該等於比特幣現貨 ETF 批准的邏輯，否則所有比特幣期貨 ETF 的申請都應該被撤銷。
法官對此表示同意，SEC 拒絕灰度的申請是武斷且沒有依據的（acting arbitrarily and capriciously），因為 SEC 未能解釋其對類似 ETF 產品的有何不同處理方式。因此，法院認為這種區別對待的行政行為違反了行政法，同意灰度的請求並撤銷 SEC 的拒絕申請的行為。
Web3 小律 Comments：
目前法院並未命令 SEC 批准灰度的 ETF 申請。裁判檔案只是說，SEC 對 「欺詐和操縱」 問題的分析是錯誤的。那麼 SEC 會怎麼做？
一種可能性是：SEC 將會選擇繼續編造一個不同的理由來拒絕 Grayscale 的申請，並迫使其進行更長時間、更昂貴的訴訟。這是完全有可能的，但這取決於 SEC 是否能夠吞下這次敗訴的苦果，以及 Gary Gensler 與加密世界繼續抗爭的決心。另一種可能性是：SEC 將這次法院的裁判，作為其優雅退出反對比特幣現貨 ETF 的臺階。SEC 在其新聞稿中可以這樣寫：
「雖然我們不同意法院的裁判，但我們必須遵循法律，維護司法公正。」
這是一個方便的藉口，及時止損，並退出一場失敗的戰鬥。因為傳統金融巨頭都在積極備戰比特幣現貨 ETF 的申請，其中我們看到 Blackrock 的 CEO Larry Fink，就一直在 DC 施加他的政治影響力。而且，SEC 一直因其對加密資產的監管執法方式（Regulation by Enforcement）不透明而受到抨擊，此舉可以轉變大眾對 SEC 的固有嚴厲態度。
四、美國加密監管執法
美國至今尚未形成統一的加密監管框架，在目前立法缺位，大選年將至的背景下，各個監管主體依然通過 「Regulation by Enforcement」 的形式進一步明確 / 拓展其管轄範圍。在這個過程中，監管的過度執法也會受到來自司法體系法院的挑戰，監管的管轄範圍以及執法底線也將進一步明晰。
4.1 SEC 將目光轉向 NFT，可能波及整個 NFT 行業
2023 年 9 月 13 日，SEC 指控 Stoner Cats 2 LLC (SC2) 發售未經註冊的證券，SC2 通過銷售動畫網劇的 NFT 從投資者手中募集了大約 800 萬美金。這是 SEC 自 8 月對 Impact Theory NFT 採取監管執法以來，對 NFT 行業作出的第二個大動作。
這次的監管執法行為恐怕波及整個 NFT 行業，因為 99% NFT 專案的操作路徑與 Stoner Cats 基本一致。SC2 向投資者在公開渠道上作出的市場宣傳推廣以及作出的承諾，這是認定為 「證券」 的關鍵。
SEC 官員表示：
「無論是被包裝為河狸、龍貓還是其他動物的 NFT，在《證券法》下根據經濟實質，如果構成 「投資合約」，那麼這樣的 NFT 就會被納入 「證券」 的定義。在這個案子中，Stoner Cats NFTs 通過上述的市場推廣活動，讓投資者相信在未來能夠通過 NFT 的轉售獲利。」
由於 Stoner CatsNFT 的 「證券」 認定比 Impact Theory NFT 更加寬泛，因此這次的監管執法恐怕會波及整個 NFT 行業。可怕的事情是：99% 的 NFT 專案都類似於 Stoner Cats NFT，都會有一個 Roadmap 來告訴 NFT 投資者今後的發展路徑，以及專案方的經驗以及資源背書。在專案啟動後，專案方會通過大量的網路社交媒體來做 NFT 的宣發，並且 NFT 的版稅也會遠遠高於 2.5%。
最終，SC2 與 SEC 達成和解，（1）同意支付 100 萬美金民事處罰，（2）成立公平基金來補償受損的投資者，（3）銷燬其控制的所有 NFT，（4）並在官網及社交媒體釋出監管執法命令。
Web3 小律 Comments：
其實在 Azuki 推出 Elementals 系列的時候，Azuki NFT 會有被認為是 「證券」 的風險：（1）金錢的投入（2 ETH）；（2）共同的事業，投資者的財富與 Azuki NFT 專案方的財富緊密聯絡（不一定哦，人家的財富直接轉到 Coinbase 出金了）；（3）期待通過 Azuki NFT 專案方的努力來獲得 NFT 上漲轉售的利潤預期。更重要的是專案方與 NFT 的價格的關聯如此之大，乃至 Azuki NFT 專案方能夠憑 Elementals 系列一己之力，拉崩整個 Azuki NFT 的價格。
那麼剩下的問題是哪個 NFT 專案方會是 SEC 的下一個目標？
4.2 美司法部對 Tornado Cash 創辦人提出刑事指控
2023 年 8 月 23 日，美國司法部（DOJ）對 Tornado Cash 創辦人 Roman Storm 和 Roman Semenov 提出了刑事指控，控訴兩人在 Tornado Cash 運營期間涉嫌串謀洗錢、違反制裁規定並經營無牌匯款業務。
Tornado Cash 是曾經以太坊上知名的混幣應用，旨在為使用者提供交易行為的隱私保護，其通過混淆加密貨幣交易的來源、去向以及交易對手，從而達到隱私匿名交易。2022 年 8 月 8 日，Tornado Cash 曾受到美國海外資產辦公室（OFAC）的制裁，部分與 Tornado Cash 相關的鏈上地址被列入 SDN 清單，任何實體或個人與 SDN 清單中的鏈上地址產生任何互動行為都是非法的。
OFAC 稱自 2019 年以來，採用 Tornado Cash 進行洗錢犯罪的資金量超過 70 億美金，Tornado Cash 為美國境內外非法網路活動提供實質性的協助、贊助或金融和技術上的支援，這些行為可能對美國的國家安全、外交政策、經濟健康、金融穩定造成重大威脅，因此受到 OFAC 的制裁。
DOJ 在 8 月 23 日的新聞稿中表示：被告及其同謀創造了 Tornado Cash Service 的核心功能，支付關鍵基礎設施的運營費用以推廣服務，並從中獲得了數百萬美元的回報。被告明知交易的非法性而選擇不執行法律要求的瞭解你的客戶（KYC）及反洗錢（AML）的合規措施。
然而，DOJ 的做法為去中心化協議的未來留下了未解決的重要問題，這些問題包括個人行為者是否應該對第三方採取的行動，或對鬆散社群投票而產生的決議負責。美國籍被告 Roman Storm 將在未來幾天內首次出庭並接受提審。之後，法院可能有機會解決這些懸而未決的問題。
延伸閱讀：FBI逮捕Tornado Cash創辦人Roman Storm！司法部指控「協助洗錢」違反美國制裁
4.3 Uniswap 勝訴投資者 —— 去中心化智慧合約背景下的第一裁判
2022 年 4 月，一群投資者將 Uniswap 的開發者和投資人 ——Uniswap Labs 與其創辦人 Hayden Adams，及其投資機構集體告上法庭，控訴被告未根據美國聯邦證券法進行註冊，違規上架 「詐騙代幣」 造成投資者的損害，要求損害賠償。
主審法官 Katherine Polk Failla 表示，該案的真正被告應該是 「詐騙代幣」 的發行方，而不是 Uniswap 協議的開發者和投資人。由於協議的去中心化性質，詐騙代幣發行者的身份對於原告是不可知的（被告同樣不可知）。原告只能通過起訴被告，希望法院可以將其追索權轉移到被告身上。起訴理由是被告為詐騙代幣發行方提供了發行、交易平臺的便利，以換取交易所產生的手續費用。
綜合下來，法官認為當前的加密監管體系並不能為原告的訴求提供依據，而且根據現行美國證券法，Uniswap 的開發者和投資人不應對第三方使用該協議造成的任何損害承擔責任，因此駁回了原告的訴訟。
Web3 小律 Comments：
該案是去中心化智慧合約背景下的第一裁判，法官承認目前缺乏與 DeFi 協議相關的司法判例，尚未有法院在去中心化協議的智慧合約的背景下作出裁判，也沒有找到根據證券法追究被告法律責任的途徑。
法官認為在這個案件中，Uniswap 協議的智慧合約確實能夠合法執行，就像為加密商品 ETH 和 BTC 提供交易一樣（Court finds that the smart contracts here were themselves able to be carried out lawfully, as with the exchange of crypto commodities ETH and Bitcoin）。
證券法第 12 (a)（1）條賦予投資者因銷售方違反證券法第 5 條（證券的註冊與豁免）而起訴損害賠償權利。由於該訴請是基於加密資產是否是 「證券」 這一監管難題，所以法官表示：「這種情況，不是由法院決定，而是由國會決定。」 法院拒絕將《證券法》擴充套件到原告所指控的行為，並以缺乏相關監管依據為由得出結論，認為 「投資者的擔憂最好向國會提出，而不是向本院提出。」
雖然 SEC 主席 Gary Gensler 迄今為止一直避免將 ETH 稱為證券，但 Katherine Polk Failla 法官在該案中直接將 ETH 稱為商品（Crypto Commodities），並拒絕在針對 Uniswap 的案件中擴大《證券法》的適用範圍，以涵蓋原告所指控的行為。
考慮到 Katherine Polk Failla 法官同樣審理 SEC v. Coinbase 案件，她對加密資產 「證券」 與否的回應：
「這種情況，不是由法院決定，而是由國會決定」 以及 「ETH 是加密商品」，是否也可以同樣解讀在 SEC v. Coinbase 案件中？
無論如何，雖然目前正在圍繞 DeFi 正在制定相應的法律，監管機構有一天可能會解決這個灰色地帶。但是，Uniswap 這個案件確實為加密 DeFi 世界提供了一個應對監管的樣本，即去中心化交易所 DEX 不能對使用者因第三方發行的代幣而遭受損失負責。這其實比 Ripple 案件帶來的影響更加巨大，利好 DeFi。
4.4 CFTC 將目光轉向 DeFi，可能是一個比 SEC 更加可怕的監管者
2023 年 9 月 7 日，CFTC 再次將監管執法重點放在 DeFi，並對 Opyn, Inc., ZeroEx, Inc., 和 Deridex, Inc. 三家位於美國的區塊鏈公司進行處罰，公司最終認罰和解。
Opyn 與 Deridex 分別開發並部署 DeFi 協議和網站，分別提供代幣衍生品交易以及永續合約交易；ZeroEx 開發並部署了協議（0x Protocol）和 DEX 應用，由於在 DEX 上存在一些由無關聯第三方部署的，帶有槓桿 / 保證金性質的代幣，供投資者交易。以上這些交易只能在符合美國商品交易法（CEA）和 CFTC 規定的註冊交易所向零售使用者提供，而三者從未註冊而非法提供服務，也沒有履行銀行保密法要求的 KYC。
根據指控，CFTC 要求 Opyn、ZeroEx 和 Deridex 三家開發者運營公司分別支付 25 萬美元、20 萬美元和 10 萬美元的民事罰金，並要求它們停止違規行為。根據和解協議，這三家公司同意支付民事罰金，以避免進一步的法律追究。
CFTC 執法總監 Ian McGinley 說：
「曾幾何時，DeFi 專案方就存在一個固有的想法，即鏈上是法外之地。但是，事實並非如此。DeFi 行業可能是創新、複雜和不斷發展的，但執法部門也將與時俱進，並積極追究那些允許美國使用者進行衍生品交易的違規未註冊平臺。」
延伸閱讀：美國CFTC控三項DeFi協議「未註冊」，區塊鏈協會開罵：沒比SEC好哪去
Web3 小律 Comments：
CFTC 委員在反對宣告中提出：如果一個 DeFi 協議是出於合法目的而開發部署的，但被無關聯第三方用於違反 CEA 以及 CFTC 規定的目的，那麼誰應該對此承擔責任？DeFi 協議的開發者是否要永遠承擔責任？這些問題其實在此前的 Uniswap 判例中已經得到解答，法院從司法的口徑告訴我們：Uniswap 的開發者和投資人不應對第三方使用該協議造成的任何損害承擔責任，因為 Uniswap 底層的智慧合約和第三方部署的代幣合約是完全不同的。
這裡存在巨大的空間需要被充分討論及辯論。大部分律師對於這個問題的視角和 Uniswap 案件法官的視角一致，即應該由作惡的第三方對造成的損害承擔責任，而不是那些無法控制作惡第三方實施侵害行為的開發者們，開發者們只是釋出提交程式碼而已。
但是結合美國司法部對 Tornado Cash 創辦人的刑事指控，CFTC v. Ooki DAO 案件，以及 CFTC 的這次監管執法，可以看出監管並不這麼認為。CFTC 依然會將作惡第三方的責任歸結到開發者身上，即使開發者無法控制作惡第三方行為的發生。就比如在對 ZeroEx 的監管執法中，監管並沒有考慮協議開發者是否與上線的衍生品代幣有關聯，或協議開發者是否有能力控制衍生品代幣的上線。
此前，CFTC 通過 Ooki DAO 的判例，實現了對 DeFi 業務違規的認定，以及對鏈上 DAO 以及 DAO 內投票成員的責任承擔。在 DAO 可作為被訴物件之後，從此鏈上不再是法外之地，監管執法機構可以以此為突破口，對鏈上 DAO、DeFi、DEX 專案進行監管。本案就是 CFTC 在 DeFi 監管執法領域的進一步拓展。
延伸閱讀：首殺！CFTC勝訴Ooki DAO，開DAO承擔法律責任的判例
五、穩定幣市場的暗流湧動與蓄勢待發
5.1 支付巨頭 Paypal 的穩定幣有望帶領加密行業走向主流
2023 年 8 月 7 日，美國支付巨頭 Paypal 宣佈推出其穩定幣 PayPal USD（PYUSD）。PYUSD 穩定幣由美元存款、短期美國國債和類似的現金等價物 100% 足額抵押錨定，合格的美國使用者可以通過 Paypal 進行 1:1 美元兌換。由此，Paypal 成為第一家發行穩定幣的科技巨頭。
作為 PayPal 生態中唯一支援的穩定幣，PYUSD 利用了 PayPal 在全球支付行業二十餘年的經驗積累，結合了區塊鏈的高效、低成本和可程式設計性，將用於連線 Paypal 現有的 4.31 億使用者，為 Web2 的消費者、商家和開發者提供了法定貨幣與數位貨幣無縫連線的橋樑。
PayPal CEO Dan Schulman 表示：
「向數位貨幣的轉變需要一種穩定的工具，既要數位化，又要容易與美元等法定貨幣掛鉤。PYUSD 將為數位支付的增長提供了必要的基礎。」
符合條件的美國客戶能夠通過 PayPal:（1）Transfer：在 PayPal 和相容的外部錢包之間轉移 PYUSD；（2）Send：使用 PYUSD 進行點對點支付；（3）Fund Purchases：在結帳時選擇 PYUSD 進行付款；（4）Convert：轉換成任何 PayPal 的支援的加密貨幣。
發行 PYUSD 的 Paxos Trust Company 成立於 2013 年，主要提供現金託管、加密貨幣服務、數位資產發行、證券和商品結算等服務。該公司持有紐約州 Bitlicense 加密資產運營牌照，受紐約州金融服務部（NYDFS）的監管。雖然 Paxos 在今年 2 月收到 NYDFS 的監管要求而下架 Binance-Peg BUSD 穩定幣，以及收到 SEC 考慮將 BUSD 認定為證券的威爾斯通知（Wells Notice），但是相信此次與 Paypal 的合作，不論是從市場體量還是從資格審查而言，雙方對於監管而言是慎之又慎。
延伸閱讀：PayPal說明穩定幣PYUSD願景：如何進入DeFi、盈利模式、監管
Web3 小律 Comments：
在當前 1200 億美金市值體量的穩定幣市場中，USDT 與 USDC 已經分別佔到約 68% 和 21% 的市場份額。目前僅針對美國合格 Paypal 使用者（only available to eligible PayPal customers in the United States）開放的 PYUSD 想要在存量市場中撕開一角，將直接面對 USDC 和 BUSD 的競爭，因為這部分美國客戶傾向於使用美國在岸受監管的穩定幣。
據 8 月 21 日的報導，Coinbase 正在收購 CircleInternet Financial 的部分股權，這意味著 Coinbase 和 Circle 將在未來對於加密金融系統的發展上具有更大的戰略和經濟一致性，以抗衡 USDT 以及 PYUSD 這些競爭對手。同時，通過 Coinbase 能夠為 USDC 開拓更廣闊的應用場景，USDC 將不僅僅侷限於交易場景，還可能通過 Web3 支付延伸到的外匯和跨境轉帳等領域。
5.2 新加坡率先推出穩定幣監管框架
2023 年 8 月 15 日，新加坡金融管理局（MAS）宣佈了穩定幣最終版監管框架，使得新加坡成為全球率先將穩定幣納入監管框架的司法轄區，MAS 於去年 10 月對穩定幣展開公開諮詢。
穩定幣是數位支付代幣（Digital Payment Tokens），旨在錨定一種或多種指定法定貨幣並保持價值恆定，良好監管以保持這種價值穩定性時，穩定幣可以作為值得信賴的交換媒介來支援創新，包括數位資產的 「鏈上」 購買和銷售。
MAS 的穩定幣監管框架將適用於在新加坡發行的與新加坡元或任何 G10 貨幣錨定的單一幣種穩定幣 (Single-Currency Stablecoin, SCS)。此類 SCS 的發行人（分為銀行與非銀行）必須滿足以下方面的關鍵要求：
- 價值穩定性：SCS 儲備資產將受到其構成、估值、託管和審計方面的要求，以高度保證價值穩定性。
- 資本：發行人必須維持最低基礎資本和流動資產，以降低破產風險，並在必要時有序結束業務。
- 按面值贖回：發行人必須在贖回請求後五個工作日內將 SCS 的面值退還給持有人。
- 披露：發行人必須向用戶提供適當的披露，包括有關 SCS 價值穩定機制、SCS 持有者權利以及儲備資產審計結果的資訊。
MAS 表示，只有滿足監管框架規定的穩定幣發行人才能向 MAS 申請其穩定幣被認可，並貼上 「MAS 監管的穩定幣」 標籤。這種獨特的分類將幫助使用者區分受監管和不受監管的穩定幣，從而增強使用者的信任和信心。MAS 強調了合規的重要性，並指出，虛假地將代幣表示為經過 MAS 認證的個人或實體將受到框架中概述的處罰。這些後果包括罰款、可能的監禁以及列入官方警報名單。
MAS 官員 Hern Shin 表示：
「MAS 的穩定幣監管框架旨在促進穩定幣作為可信的數位交易媒介的使用，並作為法定貨幣和數位資產生態系統之間的橋樑。我們鼓勵希望其穩定幣被認定為 「MAS 監管的穩定幣」 的 SCS 發行人儘早做好合規準備。」
5.3 香港各界呼籲港元穩定幣的推出
香港科技大學副校長兼香港 Web3.0 協會首席科學顧問汪揚，在 8 月 22 日的政策建議中表示：隨著數位資產領域的迅速發展，香港具有引領這場革命的獨特優勢。然而，這一前景取決於香港能否及時發行以外匯儲備為支撐的穩定幣 HKDG。如果香港落後於已經準備發行大量美元穩定幣的美國主要實體，香港將錯失良機。
雖然港元可隨時兌換其他貨幣，但可能由於它與美元掛鉤，因此港元很少用於國際貿易或作為全球儲備貨幣。香港如果能抓住 RWA 代幣化的機遇發行 HKDG，港元作為國際貨幣的潛力勢必會得以大幅度提升，甚至可以在一些領域挑戰美元的主導地位。
HKDG 的及時發行，可以提升港元國際地位，尤其是在數位資產領域。加上 RWA 代幣化的即將出現，可以為加強港元的國際化奠定基礎，併為挑戰美元的主導地位提供一條途徑。儘管目前穩定幣市場相對於全球經濟規模很小，但藉助 RWA 代幣化的勢頭強勁，穩定幣市場將迎來繁榮。在美國主要金融巨頭進入市場之前，HKDG 若能及早佔據有利地位並站穩腳跟，即使在穩定幣市場激增之後，HKDG 仍能保持領先地位。如果 RWA 代幣化市場的市值達到數兆，而 HKDG 能夠佔據穩定幣市場的 10%，這將是港元國際化的重大勝利，也是對美元主導地位的實質性挑戰。
對於穩定幣，香港證監會此前在《諮詢總結》中明確表示：香港金管局已於 2023 年 1 月釋出了《加密資產和穩定幣討論檔案的諮詢總結》，表示將在 2023/24 年落實穩定幣的監管安排，將建立針對穩定幣相關的活動持牌、許可制度。在穩定幣受到規管前，SFC 認為穩定幣不應納入以供零售買賣。
延伸閱讀：數位港元eHKD快來了！中銀香港啟動模擬、恆生銀行9月已完成試驗
Web3 小律 Comments：
作為溝通現實世界與加密世界最重要的交易媒介（Medium of Exchange），穩定幣在加密市場一直扮演著至關重要的作用。各國政府都逐漸意識到穩定幣的巨大潛力。各個主要司法轄區都相繼展開與穩定幣相關的諮詢和立法活動，如歐盟的 MiCA 法案包含了相關穩定幣發行方的要求、美國國會也正在提出穩定相關的立法草案、英國已經批准的新法案包含了穩定幣的內容，新加坡已經公佈其穩定幣監管框架、中國香港也在激烈熱議穩定幣監管的操作路徑。
在目前 1200 多億美金的穩定幣市場中，99% 的穩定幣都是以美元資產作為抵押。我們看到佔據穩定幣市場 65% 以上份額的 Tether 已經持有 725 億美元的美債，成為全球第 22 大美債持有者。那麼如何發行以其他法幣資產作為抵押的穩定幣以作抗衡美元穩定幣是各個司法轄區需要重點關注的課題。
六、加密新政後港府的首次監管執法
2023 年 9 月 13 日，香港證監會（SFC）點名一家自稱為虛擬資產交易平臺的 JPEX，這是自香港加密新政後，港府的首次監管執法行動。
SFC 表示：JPEX 通過社交媒體網紅及 OTC 積極地向香港公眾推廣該平臺的服務和產品。JPEX 實體則一概沒有獲 SFC 發牌，且並無向 SFC 申領在香港經營虛擬資產交易平臺的牌照。JPEX 則在官網回應：
「遭到證監會的不公平打壓，證監會還應對破壞香港加密貨幣發展前景承擔全部責任。」
此後幾天，使用者就發現平臺變相限制了出金，JPEX 在 Token2049 的展位人去樓空，鏈上存在不尋常的資金活動，涉及 1.9 億 USDT。證監會表示已轉介警方跟進，而後警方不斷收到報案，並拘捕多人，包括 KOL 及網紅，涉嫌串謀詐騙。
香港證監會（SFC）於 2023 年 9 月 20 日釋出公告，指出自稱是虛擬資產交易平臺的 JPEX，在港無牌經營且可能有欺詐投資者的行為。截至 23 日，警方已接獲 2305 人報案，涉案金額達到 14.3 億元，事件牽連甚廣，引起社會廣泛關注。
9 月 25 日，SFC 在關於虛擬資產交易平臺問題的新聞釋出會上表示：將對目前的虛擬資產交易監管進行四個方面的優化，將進一步強化虛擬資產投資資訊的釋出和投資者教育，提高公眾對虛擬交易平臺的認識。
有鑑於此，SFC 將採取下列措施：（1）於網上公佈四類虛擬資產平臺清單，包括已有牌照的平臺、已關閉的平臺、已獲發牌的平臺、已有新申請牌照的平臺等；（2）為了使市民更容易認出及提高警惕，SFC 將於其網站公開可疑平臺清單；（3）SFC 將與投資者與金融教育委員會聯合，開展一系列的公共宣傳活動，以強化對投資者的教育；（4）加大資訊蒐集力度，針對可疑的非法交易平臺，及時追蹤，並對其進行司法制裁。
除上述措施外，SFC 將繼續與警方加強合作，探討設立專門渠道，以交流虛擬資產交易平臺可疑活動和違規行為的資訊，合力將違法者繩之以法。同時，SFC 也會持續檢視現有的監管制度，並根據實際情況進行補充和完善。
SFC 行政總裁樑鳳儀強調：當前香港已有多項措施為投資者提供保障，不會因為出現懷疑違法行為就改變香港已經公佈的虛擬資產發展政策。
延伸閱讀：立委砲轟金管會「無法可管JPEX」！非法加密業者橫行，政府不能只是宣導
Web3 小律 Comments：
其實從整個事件來看，JPEX 的一些欺騙手段在幣圈老韭菜們眼裡確實是小兒科，如 KOL 明星代言，碰瓷 JPX 和 Visa 等知名機構，邀請人頭分潤的傳銷模式，高息攬儲的這些手段常見於此前 P2P 的傳銷盤，甚至都不好意思和 FTX 來做對比。
但是為什麼還是會有這麼多受害者深陷其中？SFC 在釋出會上要求加強投資者教育這一舉措告訴了我們答案，即需要對入圈的新人，新韭菜們進行投資者教育，並配上深刻的教訓。這其實就是 Gary Gensler 常常掛在嘴邊的 SEC 的目標之一 ——「保護投資者利益」，SEC 作出監管執法的目的更多地指向是傳統金融市場投資者，而非加密市場投資者。
本次加密新政後港府的首次監管執法表明，香港的加密監管還有很長的路要走。雖然我們看到案件涉及眾多受害者，但是真正深層次受害的，卻是香港尚在建立雛形的加密圈。 目前，Beosin 正在聯合各大機構準備針對香港地區的安全教育培訓，並提供全面的 Web3 安全解決方案，包括 KYT/AML 和 Beosin Trace 加密貨幣追蹤。幫助企業在新的監管環境下保持合規性，並識別潛在的風險。
