作為貨幣金融的專家，Daniel H. Neilson 透過「貨幣框架」演繹了摩根大通代幣化金融部門 Onyx 和法國、新加坡央行的代幣金融化實驗紀錄。本文源自於經濟學教授 Daniel H. Neilson 的 Substack 部落格文章《Three big ideas for tokenized finance》，由筆者進行編輯並加上註解。
（前情提要：全球首例！摩根大通用區塊鏈做「抵押品結算」，代幣化未來或擴及股票、固收產品）
（背景補充：科普「貨幣階層」》比特幣為何難取代法幣？美元為何是國際結算貨幣？）
從 2021 年底的高點到現在，加密資產價格的暴跌暴露了幾件事，包括對資產的管理不善（Celsuis），立意良善但有嚴重缺陷的協議（算法穩定幣 Terra/Luna），同時也正以奇怪的方式重現最後借款人的金融歷史（SBF 變成摩根大通提供機構融資）。
儘管加密市場發生了動盪，但一些加密核心思想還未面臨真正的政治經濟考驗，例如公有區塊鏈。我認為公有區塊鏈最後會被關掉，但目前看來還不會發生這種情況。
但真正有深層意義的是，和加密貨幣一起出現的三個重要概念承受住了挑戰，大家似乎都同意了加密貨幣和區塊鏈技術可以帶來「潛在金融創新」。
首先是代幣化，即交易時，雙方僅需要證明他們有什麼資產，毋需證明身份。這種不記名的技術適用在分散式帳本，交易雙方和節點各自驗證交易，再相互證明協調出塊。這樣的技術讓智能合約和其好處變得可實現在金融上：即可編寫複雜的交易，並在無需監控、預先同意的前提下執行。
在今天的文章，我會用這種技術（區塊鏈技術）解讀摩根大通代幣化金融部門和法國、新加坡央行的跨幣種代幣化實驗紀錄。
請注意，這個實驗是 2021 年 7 月執行，記錄文件則是 2021 年 11 月才公開，所以讀者請勿將下面實驗看作是最新的批發代幣化金融（指 CBDC）的最新標準。因為去年 11 月後，代幣化金融有很大的變化（指 TerraUSD）。
不過這篇提到的實驗是紀錄貨幣體系最核心的代幣化金融，所以值得一看。
延伸閱讀：真人實境秀 | 把自己代幣化的法國創業家，將讓股東「投票決定」他的人生方向
資產代幣化（Tokenization）
資產代幣化只是 Onyx 試驗的基礎而已，所以白皮書裡面沒有對過程進行討論，不過我們還是可以將過程還原。
下圖的 T 字表（T accoounts，資產負債表的表現形態），我畫出了商業銀行可以將帳戶的準備金（Reserves）換成等量的央行數位貨幣（CBDC）。
[編按]：準備金為央行發行，所以是央行的負債（Liabilities），商業銀行則是將準備金作為資產（Assets）
準備金和 CBDC 在資產負債表結構上是相同的，但用途是不同的。準備金是基於帳戶，只有符合規範的交易對手才能持有和交易；CBDC 則是基於區塊鏈的資產代幣，這種代幣是基於加密方式保護的不具名交易工具。
資產代幣化僅是工具，所以可以由不同機構發行其它資產，例如可以由私人銀行發行代幣化資產，不需要一定是央行才能發行。不過最重要的是，需要有人接受鏈下資金，接著創造鏈上資金。央行在發行代幣化資產有得天獨厚的地位（意指發行的貨幣具最高地位），但其它機構也可以。
分布式帳本（Distributed ledger）
Onyx 的 mCBDC 試驗中使用了分布式帳本，其中不同代幣代表不同的國家法幣，這種方法就和 BIS（國際結算銀行）使用的 mCBDC 橋（mCBDC Bridge）相同。Onyx 使用的分布式帳本是以太坊的分叉，一種需要許可才可以使用的版本，技術來自區塊鏈軟體公司 ConsenSys，
Onyx mCBDC 白皮書的附錄 B 是我花費最多的地方，該附錄詳細說明的交易過程。有趣的是，在每一步的交易，都會顯示出有哪一些節點可以看到其它節點的帳戶餘額。
在分布式帳本中，多位參與者可能可以看到同一個交易訊息，在這樣的情況下，設置系統就需要考慮誰看到了什麼。白皮書圖示中的單項參與者錢包餘額透露了可以看到其他人交易訊息，雖然沒有清楚顯示不同代幣的財務含義，但確實提醒我們需要注意分布式帳本交易可見性。在一筆交易中，交易雙方都可以看到交易，另外包括代幣發行人、監管機構、節點都可以看到交易。
如果是像以太幣這樣的公有分布式帳本，那麼所有人都可以看到每一筆交易。可想而知，交易透明程度未來將引發政治經濟的討論，討論這種的機制如何在完全發展的代幣化金融中發揮用處。
為什麼要資產代幣化和使用分布式帳本？
眾所周知，Onyx mCBDC 的主張就是跨境支付複雜、緩慢、又貴。理論上，代幣化系統可提供一種更簡單（至少對終端用戶來說）、更快、更便宜的解決方案。其中有一些好處來自於分布式帳本本身，分布式帳本有助於簡化跨境交易要經手層層的代理銀行。
可編程合約（Programmable contracts）
分布式帳本固然有價值，但白皮書強調有更大的寶藏：可編程合約。
一旦所有資金都上鏈到同一個分布式帳本，這個分布式帳本就可以用自動交易。這次 Onyx mCBDC 試驗套用了外匯做市機制，概念是讓自動做市商進行貨幣交易：可編程合約可以在不需要人監控的情況下執行。可編程合約就像是有複雜交割條件的選擇權，符合條件就可會執行。
交易結構就如下圖的 T 字表。在 (1) 的時候，流動性提供銀行（Liquidity provider）提供資金給外匯交易池（Unattended FX pool），銀行將歐元和新幣給交易池，而外匯交易池則給銀行流動性提供代幣（LP token）作為證明。
在 Onyx 的試驗中，流動行提供者有義務提供雙邊交易需要的代幣（這裡即為歐元和新幣），這樣才能形成雙邊市場。
[編按]：下為自動外匯交易的流程：
(1) Liquidity provider 提供 EUR 和 SGD 給 Unattended FX pool，FX pool 收到資產後，以 EUR 和 SGD 為擔保發行 LP token，並將 LP token 轉移給 Liquidity provider，作為提供流動性的證明
(2) Liquidity taker 用 EUR 交換 SGD，FX pool 增加 EUR、減少 SGD
(3) Liquidity provider 用 LP token 贖回資產（-LP token），獲得 EUR 和 SGD（+ EUR & SGD）
Onyx mCBDC 這外匯應用試驗將自動做市商設計成「資產恆定」：交易池內的資產如果有數量有變化，會自動調整兩邊資產價格，以求總價值和原來相同。
在 Onyx 的試驗後幾個月就發生了 Terra/LUNA 事件，也許這會證明自動做市調整價格是不可行的。因為兩者的邏輯是相似的，所以如果其中一個代幣的價格歸零，就會和 Terra/LUNA 落得相同結局。
儘管如此，大家還是可以想像出無數種自動做市商的變體，其中有一些可能不會受到資產恆定所面臨的除零問題。
[編按]：自動做市商的資產恆定機制類似 DEX 的 x+y=z，如果交易池中的 x 的數量減少，那 x 的價格就會增加、y 的價格降低，讓 x+y 的總值恆等於 z
互相不理解？
這種代幣化的金融試驗看起來會繼續下去，我認為監管機構的內部部門將會建構下一代的技術。
不過，加密社群和政府單位的場邊對話依然相當值得注意：一邊負責全球貨幣體系的營運，包括央行、貨幣銀行家、監管機構，他們用是貨幣市場的語言進行交流。另一邊則是科技新貴，像是開發者、雲端服務提供者、金融科技企業家，這群人使用了矽谷的方言。這兩者之間的交流還有很長的路要走。
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