今年的 DeFi 狂潮，讓以太坊的Gas費也不停飆漲。不過 DeFi 席捲的同時，市場開始出現擔憂情緒，一方面是合約安全性問題，另一方面則是泡沫化的隱憂。針對泡沫化問題，本文將透過數據分析DeFi概念幣未來是否還能上線即暴漲？目前估值是否已經過高？
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（事件背景：以太坊共同創辦人 Vitalik 砲轟：「DeFi 流動性挖礦」就像是央行瘋狂印鈔）
DeFi已經進入了“農耕時代”。此時，“農民”們“種瓜”得到的已經不止是“瓜”，還有更值錢的“寶石”。
根據筆者早前的統計，自從收益農耕大行其道後，DeFi概念幣的平均漲幅已經超過了240%，最高的漲幅甚至超過了800%，接近10倍。近兩日，YFI和YFII更是開啟了瘋狂上漲模式，有數據統計稱YFI在43天內成為2020年第一個萬倍幣。
市場開始狂歡，甚至是瘋狂。不僅“財富密碼”一個接一個出現，而且以太坊的Gas費也屢創新高。瘋狂上漲的同時，不少投資者也對DeFi的繁榮產生了些許擔憂。這種隱憂一方面來自於始終存在的DeFi合約安全風險，另一方面則來自於對DeFi概念幣市值虛高後，泡沫是否會破裂的擔心。
筆者根據DeFi概念幣的市值，在前50市值的概念幣中隨機抽取16個進行觀察，通過數據，將重點展望DeFi概念幣未來的走向是上線即暴漲還是上線即破發？DeF概念幣作為一種資產，與其他主要資產比較，其規模和潛力如何？當前DeFi概念幣的估值是否過高？
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DeFi概念幣平均日波動率約為18%
根據CoinMarketCap的數據，8月以來，COMP、BAL、YFI、SNX、LEND等16種DeFi概念幣的幣價平均上漲超75%。其中，漲幅最高的是FYI，從8月1日的3808.3美元飆升至8月24日的14467.9美元，漲幅近280%。其次，REN、LEND和IDEX在8月的整體漲幅也超過了100%。漲幅較低有BNT、KNC和MKR，8月以來的漲幅都低於15%。
在普漲之下，值得關注的是，CRV在上線後就開始持續下跌，8月14日上線當天的收盤價還有11.61美元，8月24日只報收了2.9美元，整體跌幅達到了75 %。
CRV是此次統計範圍內上線時間最近的一個DeFi概念幣，其上線即破發的走勢與此前絕大多上線即暴漲的DeFi概念幣完全不同，這展現了一種風險，即已經持續了2個月的高熱度或引發了投資者對未來資產泡沫化的擔憂，進而產生較大的拋壓。
雖然目前DeFi概念幣仍然層出不窮，但或很難複製那些早期項目的成功路徑。
而且，DeFi概念幣的高收益還伴隨了高波動。根據統計，8月以來，16種DeFi概念幣的平均日波動率約為18%，顯著高於今年二季度市值TOP 30的數位貨幣5.57%的日均波動率。
尤其是最近上線的CRV，日均波動率達到了81.30%，這主要是由於其上線兩天內的劇烈波動拉高了整體平均值，近期其日均波動率已經下跌至15%左右，與其他DeFi概念幣的日均波動率接近。
另外，日均波動率比較低的DeFi概念幣有BAL、GNO、LUNA、MKR和ZRX，都不到10%，僅略高於今年一季度市值TOP 30的數位貨幣8.66%的日均波動率。
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DeFi概念幣規模仍小於其他資產，只佔整體市場的3.9%
根據CoinGecko的統計，截至8月25日，DeFi概念幣的總市值只佔整個數位貨幣市場的3.9% 。從市值來看，即便是紅了2個月的DeFi，規模仍然很小。
但儘管如此，DeFi概念幣以眾多的數量和攀升的市值排名，已經展現了其在市場中的重要位置。
在此次統計範圍內，市值最大的是LEND，約為9.41億美元，在DeFi概念幣中排名第2位，在所有數位貨幣中排名第27位。目前市值TOP 30的DeFi概念幣僅有LINK和LEND。其次，SNX、MKR、COMP的市值也都超過了5億美元，這一市值水準能在所有數位貨幣中位列前35位。
熱門項目YFI的市值約為3.99億美元，在DeFi概念幣中已經位列第8，在所有數位貨幣中也已經位列第43。（注：由於8月29日和8月30日YFI的連續上漲，截至8月30日，YFI已經躍居DeFi代幣市值第一位高達9.95億美元）
除此之外，DeFi概念中市值排名20位以後的代幣，其市值在所有數位貨幣中已經位列90位以後，屬於長尾資產，比如BNT、CRV、GNO、IDEX、KAVA等，市值大多不超過1億美元。
而且，與其他資產相比，DeF概念幣的資產價格不高。YFI是其中資產價格最高的一個代幣，截至8月24日收盤已經站上1.3萬美元，而截至8月30日，最高觸達3.8萬美元。
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平均估值達60倍，Compound和Balancer收益或超5000萬美元
資產價格受到經濟模型的影響，其高低並不能直接評價一種資產，但價格背後蘊含的估值邏輯則可以為評估資產提供一種有意義的參考。那麼，以當前的資產價格水準，市場對DeFi概念幣的估值過高了嗎？
在進行估值之前，首先要對這些DeFi產品的收益進行預測。
根據Token Terminal的統計處理規則，年化收入=年化總交易量（指協議收取費用的總交易額）*費率。根據最近30天的日均收入，如果保持交易量總體穩定的話，Compound和Balancer的年化總收入都將超過5000萬美元。可見最先開展流動性挖礦的Compound不僅通過這種激勵方案實現了貸款規模擴大54倍，而且也實現了協議總收入的高增長。
另外，Terra、Kyber、Synthetix、Curve和Bancor的預估年化總收入也都將超過600萬美元。但是僅從手續費角度考慮，Maker、0x、Loopring、Kava和Gnosis的預估年化收入都不超過70萬美元。
根據當前的幣價可以估算當前流通的市值和完全稀釋後的市值，即以當前價格，代幣全部釋放後形成的市值規模，進而可以與年化總收入一起，估算各DeFi概念幣的市銷率。市銷率最為一種估值方法，是最近兩年在國際資本市場新興起來的市場比率，主要用於高科技企業。一般而言，市銷率與投資價值成反比。
目前市銷率最低的DeFi概念幣是BAL，約為3.29。其次COMP和CRV也比較低，分別約為9.98和7.67。相反，0x、LRC和MKR的市銷率都很高，最高的0x達到了1345.57。
由於不同項目的市銷率差異過大，極端值將會對平均值產生重大影響，因此中位數將更好地體現當前DeFi概念幣的平均估值水準。根據統計，當前DeFi概念幣的平均市銷率約為60.21。
如果與中國A股市場相比，這種估值水準大概處於市場的什麼位置呢？根據百股經的統計，截至8月28日，中國工商銀行的市銷率大約是2.09，中信證券的市銷率大約是8.32，中國平安的市銷率大約是1.21，茅台的市銷率大約是23.30。
總體而言，DeF概念幣的整體平均估值遠遠高於A股的金融股，也高於市銷率較高的茅台。
如果是按照現在的市場價格，當代幣全部釋放後，那麼估值水準還將大幅上升，整體平均水準將達到153.96 ，即使是最低的BNT，也要達到19.43，最高的ZRX甚至將超過2000。這意味著，當前的幣價或需要未來更高增長的業務量來支撐。
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從DeFi概念幣的總體進程來看，當前已經進入“農耕時代”的中期了。
各項目代幣的平均釋放量已經超過62% ，進程最快的YFI已經流通了30000總量中的29963，流通率達到99.87%。LEND、BNT、MKR、REN、KNC和LRC的流通量也都超過了80%。只有少部分項目上線時間較短，流通率還處於較低水準。
DeFi概念幣的流通率越高意味著DeFi項目離經受考驗的時間也越近了。當前的幣價能否獲得業務量的支持，以及農耕式的激勵模型能否承受幣價波動的影響，都是留給DeFi的考驗。
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