市場時不時會有一些小市值代幣拉盤，散戶大舉做空被爆倉的事件。作者以自身經驗，討論項目方、做市商、機構大戶在現貨和合約中是如何聯動操縱幣價，收割散戶？本文源自 @OwenJin12，由吳說區塊鏈轉載、編譯。
（前情提要： 「撿錢」好時代已過，散戶透過加密貨幣賺錢越來越難？）
（背景補充： 巴西傳奇球星小羅納度：加密貨幣該成主流了，鏈上偵探踢爆詐騙、操縱市場黑歷史）
筆者曾在海外相關機構任職，主要做交易層面的風險管理。跟大型做市商、專案方、機構使用者也有過較多直接或間接接觸。
近期小市值合約拉盤比較多，以自己的經驗跟大家解密和討論項目方、做市商、機構大戶在現貨和合約中是如何聯動地進行做市，以及為何對散戶是一種不公平競爭。
此文並非針對 $P****，我只是隨便挑了個二級市場相關資料明顯異常的專案，這樣論證起來比較方便。
此文討論一種常見的操縱現貨和合約幣價的策略，既有可能是專案方自己的市值管理團隊，也有可能是專業做市商，也有可能是資金量較大的遊資大戶。因此下文用大家比較喜歡用的詞統一代稱為 「莊」。
1. 簡單流程先寫在前面
2. 現象
各位是否經常在交易所見到如下不合理的情況？
現象 1：鏈上、現貨低成交量，合約成交量卻很多
以 Gate 交易所為例，合約交易量是現貨交易量的約 60 倍。
現象 2：價格高漲但交易量卻逐漸下降？
價格不斷上漲，但交易量卻越來越少，MACD 也明顯頂背離。
現象 3：現貨和合約的交易掛單多空比完全相反，產生負資金費率
價格高漲導致使用者集體看空，但看空卻沒有幣在手，只能合約開空單。因此現貨和合約市場產生了完全相反的市場情緒。
完全相反的市場情緒導致資金費率達到 -0.66%，8 小時結算一次，那麼 24 小時為 -1.98%。
市場被莊家把控
舉個例子，交易衍生品（合約）好比買賣房子。我是房地產開發商，我的房子主要服務於有錢人 A，A 一下子把我的樓盤全部樓都買下來了。定價權只存在於我跟 A 之間，我們才是會影響房價的供需雙方。
而 B 雖然不是房主，卻認為這個樓盤的房價會跌。因此 B 拿出了 100 萬要跟 A 進行一次對賭，認為 A 這筆投資一定會虧錢。那麼 B 是很難成功的，因為房子的流通價格是由我跟 A 控制的，我跟 A 之間的交易才會真正地影響流通價格，我和 A 之間商量好交易價格就行了，那 B 是必虧的。而 B 與 A 之間的對賭，則類似於衍生品交易，是不會影響到現貨的流通價格的。
即使 B 認為房價虛高實際只值 1 元 / 平方，那也是無法實現的，因為他的交易並非現貨交易，而是衍生品交易。而衍生品交易賭的是現貨價格，所以控制住現貨價格的人（我和 A）就能很大程度上決定衍生品交易。
以上的例子，房地產開發商就是專案方，A 就是控制了現貨流通量的 「莊」（可能控制現貨價格），而 B 則是合約使用者。
這也是為什麼常說在衍生品市場上進行裸空交易 naked short selling 是一種很危險的行為。
3. 一些必須知道的合約基礎知識
知識點 1：什麼是合約的標記價格和最新成交價？
一個合約有最新成交價和標記價格 2 種價格。使用者買賣時，一般預設採用最新成交價。而爆倉採用的是標記價格，標記價格為了客觀反應價格情況，是利用外所現貨最新成交價通過演算法計算而成。
Gate 的合約標記價格說明：
換言之，只要控制住了現貨價格，就能控制住標記價格，進而控制合約市場是否爆倉。
知識點 2：什麼是合約的資金費率？
合約最新成交價格為了不跟現貨最新成交價格脫錨，每 8 小時會通過資金費的形式，由多倉使用者交給空倉使用者，或者空倉使用者交給多倉使用者，並且將現貨最新成交價格和合約最新成交價格縮小差距。
知識點 3：什麼是一個專案的流通市值？
一個專案的經濟機制，具體要看白皮書。一般會分為專案方、早期投資者、社群空投、專案國庫等。如果一個專案的白皮書寫的不夠透明，那麼就越有可能被操控。
比如白皮書雖然給予了社群足夠的自由度，但是也給予了做市商 / 機構大戶足夠的自由度 — — 他們可以在低位隨意獲取低價籌碼，並且一旦取得後無法被稀釋，因為不存在增發或者線性解鎖機制。
4. 小市值合約控盤流程
第一步：找到一個流通市值比較少的項目且在 CEX 開了合約
一般會選擇流通市值在 1~10M USDT 的小專案，合約槓桿倍數一般在 20~30 倍。
第二步：籌備資金，資金 > 外部流通市值
百萬級別的遊資大戶，比較喜歡在小市值合約裡坐莊。在此以 $P**** 為例，流通市值 5M。在漫長的下跌中，若莊家以低價獲得了 60% 的流通數量後，此時僅需要準備 2M 的 USDT 和 3M 的幣在手裡不動，即可完全掌控這個幣的現貨和合約價格。
第三步：控制現貨盤口價格
只要 3M 的幣不賣出，現貨盤口最多出現 2M 的 sell order。那麼作為一個想要操縱幣價的」 莊家」，會需要先準備好 2M 的 USDT 作為維持現貨價格的資金。
很明顯，即使 「莊家」 手裡以外的全部 $P**** 在同一時間賣出，價格也不會跌下去。
第四步：控制合約標記價格
前面也提到了，合約的標記價格就是各所的現貨價格，也就意味著合約的標記價格不動。
第五步：合約開多倉
在確保標記價格被控制住之後，拿出自有資金在合約開任意槓桿倉位。穩妥點可以開低一點，激進點可以開高一點 — — 無所謂，反正標記價格已經被控制了，莊家的多倉倉位是永遠不會被爆倉的。
第六步：資金拉盤或利用小號對手交易
對於深度差、小市值的幣來說，現貨一天拉盤 100% 根本不需要多少資金。如果拉不上去，那就自己開小號在 +100% 的價格做個高位賣單，成交後自然就會顯示成該幣最近 24 H 漲跌幅 +100%。
看到這個訊息後，散戶就會湧入，開始產生大量的做空需求。
第七步：利用資金費率穩定賺錢
現貨 order book 裡此時的賣單寥寥無幾，而合約的做空方卻非常的多，這造成現貨價格高於合約價格，會產生負的資金費率。差距越大，資金費率負的越多，意味著即使標記價格不變，做空方光是持倉都要每 8 小時支付一次高昂的資金費率給做多方。
莊家在這個遊戲機制下，靠資金費率不斷賺錢。舉個比較極端的例子，SRM 每 24 小時只要持倉不動即可獲得 16% 的收益。
無獨有偶，近期交易所也頻繁地修改了資金費率想要幫助現貨市場和合約市場縮小价差。但是他們並沒有找到資金費率異常的根本原因，擴大費率區間並不能解決這個問題，反而會幫助專案方 / 做市商 / 機構大戶用資金費率收割散戶。
調整 LINA 資金費率
調整 MTL 資金費率
大家也會發現，LINA 和 MTL 就是前段時間的拉盤妖幣，合約資金費率呈現較大的負數。
5. 莊家如何盈利
第一盈利點：現貨低買高賣。
請謹記，坐莊不是做慈善，買入的幣不是黃金也不是 BTC，最後肯定是要賣出獲利。所謂的 pump 都是為了後續的 dump。
第二盈利點：合約資金費率。
第三盈利點：捂著不賣的幣直接去槓桿借貸市場借出。如 Gate，可以放到餘幣寶獲得年化 499%+ 的收益率。
看完流程大家也能發現，前提是要控制住現貨幣的流通量。如果是大量線性解鎖機制的幣，無法被長期操縱。每次解鎖都會改變流通量。
6. 問題出在哪裡？
問題 1：合約 Open Interest（開倉部位）是否能夠超過現貨流通市值？
合約僅需要 USDT 便可以開倉，而現貨必須要幣才能賣出。獲得幣在現貨盤口形成拋壓，和合約盤口做空，這兩者的難度是不一樣的。
回到第三部分的第三步，坐莊的使用者已經將幣回籠在自己手中了。即使有使用者認為這個幣被嚴重高估，也無法在現貨盤口形成拋壓。此時使用者就會轉去合約做空。換言之，使用者的交易傾向因為流通量少的問題，無法在現貨市場得到釋放，而只能去合約市場做空。
再回到第二部分的標記價格。合約的標記價格是現貨最新成交價，已經被專案方 / 做市商 / 機構大戶控制住。因此合約如何爆倉也已經被控制住。
因此，當合約 OI > 現貨流通市值時，意味著因為幣的稀缺性，導致使用者的交易需求無法反應到現貨價格中。多出來的合約 OI 會加重期現價格偏差的現象。
問題 2：當資金費率異常時，擴大資金費率的上下限真的能夠促進公平嗎？
目前交易所的解決方案是擴大資金費率，表面上解決了現貨和合約市場價格價差的問題，但實際上擴大了專案方 / 做市商 / 機構大戶收割散戶的能力。一般現在交易所的資金費率區間在【-2%，+2%】，進一步擴大其實會增加 「莊家」 的收益。
因此，現有的資金費率機制雖然幫助衍生品市場價格錨定住了現貨市場價格，但是沒有幫助交易市場變得公平，反而可能會促使交易市場變得更不公平。
7. 作為散戶如何避險
注意點 1：警惕小市值卻開了高槓杆合約的專案。給予了大戶相對於散戶非常不對等的競爭優勢
當用戶選擇跟著一起現貨買入、合約開多時，就為專案方 / 做市商 / 機構大戶積攢了足夠多的買方，可以分批出貨開始再一次收割散戶了。
注意點 2：資金費率絕對值較高的專案
注意點 3：莊家不做慈善，拉盤最後的成本要通過砸盤獲利
提前出逃，小心成為了莊家的接盤俠。當出現 「這個幣是價值幣，我要長期持有到下一個牛市」 的想法時，距離莊家砸盤也就不遠了。他拉盤的目的就是要培養這種使用者心理，為自己接盤。
在小市值合約市場上跟莊家做對手盤，好比明牌跟他玩德州撲克，他既是選手又是發牌員。
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